核心观点

    年报业绩符合预期：公司发布2020 年年报，全年实现营收1523.7 亿元，同比+51.2%，实现归母净利润134.6 亿元，同比+34.3%。其中2020Q4 实现营收490.4 亿元，同比+100.5%，实现归母净利润35.7 亿元，同比+11.2%。

    　　符合预期。

    炼化一体化项目盈利稳定，PTA 以量补价：公司2020 年炼化板块实现净利润89.1 亿元，其中2020H1 实现净利润46.2 亿元，2020H2 实现净利润42.9亿元，体现炼化一体化项目良好的抗波动能力。150 万吨/年乙烯项目于2020年8 月开始贡献利润，2020 年净利润10.7 亿元。PTA 方面，随着2*250 万吨的PTA 装置投产转固，PTA 销量增长62.0%，但价格下滑36.5%，PTA板块整体营收同比持平。价差方面，2020 年PTA 价差509 元/吨，较2019年下滑44.1%。进入2021 年后，PTA 景气度持续下滑，截至目前，PTA 年平均价差250 元/吨。

    进一步扩大下游规模优势：公司规划通过扩建产能进一步扩大PTA、聚酯和可降解新材料领域的规模优势。PTA 方面，惠州2*250 万吨PTA 项目计划2022 年上半年投产，采用英威达P8+装置，进一步降低成本。聚酯方面，规划恒科三期150 万吨民用丝项目、德力二期120 万吨民用丝项目、100 万吨高端聚酯薄膜项目和140 万吨高性能工业丝项目。可降解新材料方面，建设90 万吨PBS/PBAT 新产能，计划2022 年中期逐步释放产能。

    　　财务预测与投资建议

    我们预测公司2021-2023 年每股收益分别为2.22、2.36、2.59 元（原预测1.67、1.83、-元），可比公司21 年调整后平均市盈率为13 倍，考虑到公司是民营大炼化龙头企业，一体化程度高于可比公司，对抗周期波动的能力更强，估值应当享受一定溢价，给予15 倍市盈率（估值溢价率15%），对应目标价为33.34 元/股（原目标价22.2 元/股），维持买入评级。

    　　风险提示

    油价大幅波动；行业景气度下行；项目进度不及预期。