事项：

    公司公告24 年前三季度收入、归母净利、扣非净利56.1、8.0、7.7 亿元，同比变化-3.1%、-6.3%、-8.9%，其中3Q24 收入、归母净利、扣非净利同比-3.4%、+7.7%、+2.5%。

    评论：

    工业稳健增长，商业有所下滑。2024 年前三季度，公司工业板块收入完成35.9亿元，同比增加4.3%，商业板块收入完成23.3 亿元，同比减少14.5%。公司坚定推进“三核九翼”大品种战略，坚持以学术化、专业化推广为重点，同时创新营销模式，利用B2B、B2C、O2O 等互联网模式拓宽营销渠道，积极推进线上线下销售一体化。

    营销架构2.0 版本逐步落地，成效值得期待。1）营销引领：公司对健康科技营销平台深度赋能，提升专业化指导，紧密对接市场需求，加速行政向市场经营转型。2）专业化运营：构建医疗、零售、创新三大事业部，强化渠道专业性。3）渠道下沉：医疗与零售事业部设5 大及9 大区，推行分公司制，深入城市。通过“626”工程，精选2000 家连锁药店，再优选626 家（含18 万家药店），聚焦南方市场。计划组建600 人推广团队，覆盖6 万家药店，目标三年内10 个重点品种全面覆盖18 万家药店。

    财务指标表现稳健。1）3Q24 毛利率同比上升6.5pct 至46.6%；3Q24 净利率8.6%（同比+1.1pct）；2）3Q24 销售费率同比上升4.2pct 至27.0%，管理费率同比上升0.9pct 至6.6%，主要系本期品牌建设费、咨询费、职工薪酬同比增加，同时同期公司对未达到解锁条件的限制性股票进行了回购，冲回了摊销费用所致；财务费率同比提升0.4pct 至0.4%。

    投资建议：营销架构持续升级，维持“推荐”评级。我们预计公司24-26 年归母净利润为10.4/12.2/14.5 亿元，同比增速为+5%/18%/18%，参考行业可比公司估值，给予公司25 年25x 目标PE，对应目标价39.8 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：核心产品销量不及预期，营销改革不及预期，政策波动的风险。