公司4 月25日发布2014年一季报。2014年一季度实现营业收入23.59 亿元,同比增长2.07% ,利润总额 1.03 亿元,同比增长 35.9% ,归属净利润669 8 万元,同比增长 54.74%;扣非净利润 6614万元,同比增长 62.76%。摊薄每股收益0.128 元,每股经营性现金流 0.02 元。

    简评及投资建议。

    公司一季度收入 23.59 亿元,同比增长 2.07% ,其中(A)百货业务收入 6.36 亿元,同比下降 4.36% 。受消费环境偏弱及竞争影响,本部店收入 5.4 亿元,同比下降 6.7%;伊酷童和海门店合计贡献收入 9400多万元,同比增长 11.7% (估计主要来自海门店)。(B)汽车业务收入 15.69 亿元,同比增长 6.95% ,主要来自汽车市场回暖带来的良好内生增长以及新店增量;(C)食品业务收入 7494万元,同比下降 1.15% 。

    虽然收入仅小个位数增长,但公司归属净利润大幅增长 54.74%至6698万元,主要来自(A)毛利率增加 0.77 个百分点,可能与高端车销售增加及后服占比提升等有关,本部店毛利率下降 0.73 个百分点;(B)财务费用减少约 450 万元至1565万元,费用率节约 0.21 个百分点,抵消了销售管理费用率的增加(0.05 个百分点);(C)有效税率大幅减少 10个百分点。我们测算,剔除资产减值损失、投资收益、公允价值变动损失和营业外收支,一季度经营性利润总额仍有34%的较快增长,主要来自汽车业务,而本部店净利润下降近9%至约4600万元。

    维持对公司的判断。从资源价值而言,公司拥有:(A)无锡最核心商圈 7.2 万平米价值估计 25亿元以上的商业物业;(B)产业链完备的东方汽车城,控制无锡 60%以上的新车销售和二手车交易市场份额,并在无锡、南通及周边区域内的保时捷、路虎、宝马、奔驰、雷克萨斯、沃尔沃、斯巴鲁等高档车资源且已进入成长期;(C)拥有账面资产约 4 亿元的江苏银行、江苏广电和国联信托股权投资,并参股 1.9%小额贷款公司,测算该部分股权投资价值约 7.7 亿元。

    因此,我们认为公司仍处价值底部区域,具备中长期投资价值。截至 2014年一季度,华地国际(1700.HK )实际控制的绿地农业科技持有公司 2917万股,占比 5.59% ,显示同业对公司价值的认同,但我们判断:同样基于对公司价值及成长趋势的认同,控股股东商业大厦集团(均瑶)亦会继续保持对公司的控制地位。

    维持盈利预测。预计公司2014-2016 年净利润分别为2.49 亿元、3.04 亿元和3.5 亿元,同比增长33.2% 、22.1% 和15.2% ,对应EPS 各为0.48 元、0.58 元和0.67 元。公司当前 5.35 元股价对应2014年PE为11.2 倍,低于行业平均水平。维持目标价6.50 元(对应分部估值下2014年百货等业务15倍、汽车业务12倍、投资收益10倍PE)和“增持”评级。

    风险和不确定性。汽车业务经营受行业周期和竞争影响;百货次新店培育亏损超预期。