2024H1 利润持续增长。公司发布2024 半年度报告，上半年实现营收58.2 亿元，yoy-1.7%，实现归母净利润8.9 亿元，yoy+28.6%。公司净利润同比增长而营业收入同比下降的主要原因是：（1）固废工程业务收入规模下降导致营业收入下降；（2）济宁项目补确认2020 年11 月至2024年6 月电费收入影响净利润约1.2 亿元；（3）天然气业务进销价差有所改善，能源业务经营情况有所好转，实现净利润约1.2 亿元，比去年同期增加约0.6 亿元；（4）公司持续落实降本增效举措取得良好成效。

    盈利能力显著改善，费用管控合理，经营净现金流稳健。2024H1，公司实现综合毛利率31.2%（yoy+5.3pct），主要系固废业务及排水业务本期经营回款增加。三费合计比率10.8%（（yoy+0.5pct），其中，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.0%/5.5%/4.3%，yoy+0.02pct/+0.6pct/-0.06pct。经营活动现金流净额9.4 亿元，yoy+249.7%，如剔除解释第14号的影响，经营活动现金流净额为9.6 亿元，yoy+137.7%，公司与各地政府推进完善和落实费用拨付机制，加快回款速度，并推动垃圾处理费等收费机制逐步完善，各项工作有序推进。

    公司以固废业务为核心，多板块协同发展。分业务看，2024H1 固废处理业务实现营收30.5 亿元（yoy-1.7%），实现净利润5.8 亿元（yoy+12.9%），主要系补贴确认、部分项目产能利用率提升、业务拓展增加以及农业项目拓域收运策略成效显著；能源业务实现营收18.5 亿元（yoy-4.3%），实现净利润1.2 亿元，比去年同期增长约0.6 亿元，主要系天然气价差改善；供水业务实现营收4.5 亿元（yoy+1.6%），公司供水服务达到国内领先水准，并推进多种场景直饮水项目的落地，积极拓展供水轻资产业务；排水业务实现营收3.3 亿元（yoy+9.4%），主要系确认丹灶金沙厂扩建项目2022 年7 月至今的运营收入。

    持续推进“大固废”战略，粤丰私有化拟增强营运能力。公司在固废处理领域横向拓展与纵向延伸并重，业务协同发展促进降本增效：1）2024H1实现对外供热66.6 万吨，yoy+36.2%。2）餐厨垃圾制氢项目已于2023年下半年竣工运行， 2024H1 实现氢气对外销售38.7 万公斤，yoy+293.0%。3）海外项目（泰国曼谷）规模3300 吨/日，农垦二期项目（1400 吨/日）和安努项目（1400 吨/日）已于2024 年2 月开工，目前进展顺利。4）垃圾焚烧发电产能充沛，公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模3.6 万吨/日（不含参股项目），其中已投产项目规模为3.0 万吨/日，产能利用率超过120%，同比上升约4 个百分点。公司拟通过子公司瀚蓝香港收购粤丰环保，若顺利合并项目总规模将达9 万吨/日。

    投资建议：公司已形成完整生态环境服务产业链，板块资源共享和协同效应较强，发展稳健。由于粤丰环保并购细节仍需进一步确定，暂不考虑并购影响的基础上，预计公司2024-2026 年归母净利润17.4/18.3/19.3 亿元，对应PE 分别为9.8/9.3/8.8X，维持“买入”评级。

    风险提示：项目投产不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。