08 年净利润同比增长117%，主要依靠毛利率提升和营业外收入的贡献。

    全年实现营业收入15.1 亿元，同比下降17%；净利润1.12 亿元，同比增长117%，EPS 0.10 元。拟10 派0.30 元（含税）。控股公司退税款增加所致的营业外收入，贡献EPS 0.01 元。

    天房美域等高毛利率商品房08 年销售占比99.8%，拉高毛利率9 个百分点。作为老牌地方国企，多年的保障性住房建设拖累业绩，而08 年由于保障性住房结算极少，毛利率从07 年的 18.6%上升到27.8%。

    资产负债率不高，3 亿公司债发行已获有条件核准，等待发行。短期借款与一年内到期负债16.5 亿元，09 年各类资金需求约35 亿元。真实资产负债率56%，增加13 个点，因预收账款从年初6.9 亿下降至2.1 亿。

    公司保障性住房开发降低毛利率，但为现金流提供支持。公司07 年之后取得的储备昆俞路、华明、双港、沙柳路等项目均是与保障性住房相关的混合项目，其中经适房和限价房达到72 万平米，占比52%。虽然会导致毛利率下降，但在行业低迷时可贡献良好现金流。

    天津汉沽区3.22 平方公里的土地开发进度较慢，目前尚未贡献收益。项目将进行92 万平米回迁房的建设，目前已有22 万平米封顶。剩余2733亩土地的一级开发，单位成本142 万元/亩，利润部分政府和公司按约6:4 获得，其中150 亩正办理出让手续。

    公司项目均位于天津，预计市场还将继续调整。天津市场08 年上半年销售量领先于全国，但下半年至今持续调整。

    公司业绩释放较慢，经营周期长，但经营风险小于一般地产企业。

    目前天房美域和天津湾是公司最主要的销售项目和利润来源。09-10 年主营收入分别达到22 和34 亿元，净利润分别为1.7 和2.8 亿元，同比增长52％和64％。

    预计09 年和10 年EPS 为0.15 元和0.25 元。公司出租物业存在较大重估价值，公司RNAV 5.31 元，综合PE 和RNAV 定价，目标价5 元，维持谨慎增持评级。