营业收入下降 净利润增长117% 公司（600322）08 年实现营业收入15.05 亿元，净利润1.12 亿元，同比分别减少17.25%和增加117.05%。这主要是由于08 年公司销售的为毛利率较高的商品房所致，销售毛利率达到28.87%；净资产收益率3.03%，较之去年增加了1.61%。

    存货上升 开工面积大幅增加 08 年公司存货由期初的53 亿元上升到73 亿元，加大了公司的销售压力。08 年施工面积和新开工面积的大幅增加也导致了存货的快速上升，分别达到了174 万平方米和77 万平方米，同比上升了167.7%和87.8%，而全配套竣工面积有20 万平方米，房屋销售面积则有15.05 万平方米，这也使公司09 年的资金趋于紧张，销售回款压力增大。

    预收账款下降 经营性现金流连续三年负值 发行公司债获取资金 公司08 年预收账款由期初的69 亿元下降到21 亿元，预示公司09 年的销售回款压力增大；每股经营性现金流-1.67 元，连续3 年都为负值，如果不加大现金的流入力度，公司很难扩张发展；公司发行3 亿公司债已经获证监会发审委审核通过，这将有效缓解公司09 年的资金压力。年内需归还的贷款达到15.6 亿元，公司账面现金只有10 亿元，能否快速销售回款和从资本市场上取得支持将很大程度的决定公司09 年的业绩。公司年报里提到要大力发展金融创新，开拓新的融资渠道，公司目前资产负债率达到57.8%，总资产95 亿元，按照70%的资产负债率计算，公司还将能够取得11 亿元的信贷金额，加上已经获批准的3 亿元公司债券和销售回款，这将能够充分保证09 年公司开发投资需要。

    大力发展保障性住房 公司08 年新增土地储备有2 个保障性住房项目，总建筑面积达到57 万平方米。两个保障性住房项目的获得，使公司能够在商品房市场低迷的时期，利用政府推动保障性住房刺激消费的契机，在提高市场占有率、增加现金流方面获得更多的益处，虽然其毛利率相对偏低，但能够冲减公司的固定成本。

    风险因素

    公司所有业务都集中在天津区域内，08 年天津市商品房空置面积由142 万平方米上升到281 万平方米，市场成交量萎缩；部分现金流压力较重的企业会持续降价以求生存，这些都对公司09 年的销售构成一定压力。

    投资建议和评级

    在这个剩者为王的房地产市场里，多元化的开发产品会让公司走的更远，生存的更长久。我们预测公司09 年和10 年的EPS 为0.08 元和0.09 元，对应PE50.75 倍和45.11 倍，给予公司中性评级。