公司2022 年业绩有所承压，但23 年Q1 改善初有成效。公司2022 年实现收入71.1 亿元，同比-7.1%，归母净利润4.7 亿元，同比-27.3%；2023Q1 公司实现收入19.8 亿元，同比-6.5%；归母净利润2.3 亿元，同比+15.6%。其中国内业务收入-5.3%，海外业务-11.5%，收入端承压主要由于：1）英国通胀压力加大及竞争加剧导致海外业务承压；2）疫情因素导致Q1 营销投放相对保守；3）海外业务毛利率下降，但剔除汇率影响，毛利率同比仍为上升。

    分品类看：护肤品有所下滑，个护家清类保持稳健。分品类来看，23 年Q1公司护肤品同比下滑8%，主要由于疫情原因公司减少了护肤品类的营销投放，具体分品牌看：1）佰草集Q1 收入同比-18%，百货渠道受多因素影响压力较大同比-40%，但电商渠道已连续两个季度增速超35%。2）玉泽Q1 收入下滑13%，但4 月在天猫超品日带动下表现已有所改善。3）高夫/美加净Q1分别下滑11%/9%。个护家清类23 年一季度同比基本持平，具体来看：1）六神不断推动年轻化、高端化和全季化发展，Q1 整体收入同比基本持平。2）家安Q1 实现两位数增长。母婴品类23 年一季度下降约10%，其中受前述海外业务影响较大。启初品牌则积极推出新品系列，拉动客单价提升。

    分渠道看，兴趣电商实现高速增长。23 年一季度公司整体线上收入-2.9%，国内电商-5.5%，但其中兴趣电商增速超130%，占电商业务收入比重提升至19%；天猫平台-17%；特渠已恢复+8%增长。一季度线下收入-8%，其中商超/CS/百货分别-3.7%/+3%/-40%，百货积极消化高库存，导致增速下滑较大。

    盈利能力有所承压。公司2022/2023Q1 毛利率分别-1.61pct/-1.46pct，Q1下滑主要由于1）促销力度加大，但公司整体品牌投放费用率仍处于稳定态势；2）渠道结构调整，ToB 业务占比提高；3）汇率影响致海外业务毛利率下降。22/23Q1 经营性现金流净额由于收入下降分别同比-33.05%/-17.02%。

    风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。

    投资建议：今年以来公司基本面正逐步走出疫情影响实现平稳复苏，随着外部不稳定因素的逐渐消除，以及公司自身的积极变革，全年有望重回成长轨道。短期来看，进入二季度，在去年受疫情影响低基数下，配合公司加大对于旗下品牌新品开发和营销投放，以及持续推进渠道发展转型，有望推动收入端实现加速复苏，而在持续降本增效下，助推实现更好的盈利水平提升。

    我们维持公司2023-2024 年并新增2025 年盈利预测为8.05/9.45/10.68 亿元，对应PE 分别为23/20/17x，维持中长期“买入”评级。