本报告导读：

    公司短期业绩承压，23Q2起随线下消费场景复苏，线上玉泽新品上市、多品牌营销投放力度加大，有望恢复较快增长。

    投资要点：

    投资建议参 考股权激励目标，维持2023-24 年EPS 预测1.18、1.37元，新增25 年预测1.58 元，考虑23Q1 市场环境及可比公司估值，给予23 年33xPE，下调目标价至38.94 元，维持增持评级。

    22 年业绩承压，23Q1 盈利优化。2022 年公司营收/归母/扣非净利润71.1/4.7/5.4 亿元，同比-7%/-27%/-20%，与业绩快报一致。23Q1 公司营收/归母/扣非净利润19.8/2.3/2.3 亿元，同比-6.5%/+15.6%/+7.1%，收入受线下渠道、护肤品类拖累下滑，盈利端超预期。2022年公司毛利率-1.6pct 至57.1%，主因高毛利的护肤品类下滑。销售、管理、研发费用率分别-1.2、-1.5、+0.08pct 至37.3%、8.8%、2.3%，在较弱的市场环境下公司收缩投放，全年归母净利率-1.85pct 至6.6%，若剔除非主营投资收益等影响，实际主营业务利润同比微增。

    22 年护肤承压，期待23 年恢复增长。22 年公司护肤、个护家清、母婴、合作品牌分别实现收入19.8/26.7/21.4/3.1 亿元，分别同比-27%/+11%/-1%/-17%，占比28%/38%/30%/4%。护肤品牌H2 跌幅收窄；个护家清品类中六神稳健增长；母婴品类中汤美星收入+2%、启初下滑。23Q2 随玉泽推新、营销力度加大，护肤品类有望重回增长。

    22 年线上承压，线下稳健。22 年公司线上、线下收入28、43 亿元，分别同比-13.2%、-2.6%，占比39%、61%。其中国内电商同比-12%，剔除超头影响后+4%，兴趣电商同比+200%+，占国内电商比例9%。23年随线下恢复、线上兴趣电商发力，多渠道均有望扭转跌势。

    风险提示：行业景气下行，新品不及预期，消费力恢复不及预期。