事件：

    公司发布2021 年年度报告。

    点评：

    毛利率提升2.84 百分点，品类优化叠加SKU 精简带动盈利能力持续改善2021 年度公司实现营业收入76.46 亿元，同比增长8.73%，分季度看Q1-Q4，营业收入分别增长27.04%/3.73%/-3.41%/8.71%；毛利率58.73%，同口径下提升2.84Pct.（21 年部分运输费用调整至营业成本），主要依托于品类结构的优化，其中高毛利率的护肤品类占比提升至35.31%；销售费用29.37 亿元，销售费用率38.54%，提升1.02Pct.，管理费用率10.34%基本持平；实现归母净利润6.49 亿元，同比增长50.92%，净利润率8.49%，提升2.37Pct.，品类优化叠加SKU 精简带动公司盈利能力改善明显。2021年，公司经营质量持续改善，存货周转天数同比下降 11 天；应收账款周转天数同比下降 3 天；公司实现经营性现金流 9.93 亿元，同比增长 54.34%渠道结构优化，21 年受特渠、超头调整短期干扰品类上，护肤增长22.22%，其中佰草集、玉泽、典翠增长较快；个护家清品类增长0.42%；母婴业务同比增长4.18%，其中启初增长良好。渠道上看，公司2021 年克服特渠、海外业务以及超头直播调整的短期影响，以电商业务为引领，推动多平台布局，逐步降低对于单平台依赖。线上渠道同比增长7.87%，天猫旗舰店平台加强布局店铺自播，京东平台业务经过优化调整后开始实现快速增长并扭亏；拼多多平台首批入围“超新星计划”、兴趣电商探索人货场新玩法。线下渠道同比增长9.26%，百货渠道继续策略性闭店缩编，关闭 111 家低单产专柜及门店；CS 渠道盈利改善；新零售业务同比增速超过 100%，占国内线下业务占比超 10%。

    投资建议与盈利预测

    上海家化为国内老牌日化企业，新管理层上任以来对品牌、产品、渠道及组织架构进行全面升级调整，经营质量与盈利能力持续优化。我们预计2022-2024 年公司实现收入86.29/96.74/107.67 亿元， 归母净利润8.36/10.65/12.29 亿元，EPS 1.23/1.57/1.81 元，对应PE 29/23/19x，维持“买入”评级。

    风险提示

    行业景气度下滑，品牌市场竞争加剧，品牌与渠道调整不及预期。