业绩情况：经营改善成效凸显，持续降本增效中。公司2021 年实现营收76.46亿元，同比+8.73%，实现归母净利润6.49 亿元，同比+50.92%，在去年海外及特渠业务调整影响下仍然取得靓丽增长，主要系毛利率的提升以及精细化运营下费用的良好管控。分季度来看，21 年Q4 实现营收18.16 亿元，同比+8.72%，归母净利润2.29 亿元，同比+93.75%。

    　　营收分拆：高毛利护肤品类占比进一步提高，线上积极布局多平台。1）分品类：护肤品类销售额同比+22.22%，占比从20 年提升3.9pct 至35.31%，其中佰草集+30%,玉泽增长超20%，典萃增长超35%，高夫增长超15%，美加净增长接近10%，双妹增长超15%；个护品类中六神个位数增长，家安受特渠影响下降约13%；母婴品类中启初增速超20%，海外业务受海外供应链影响同比下降约1.7%；2）分渠道：线上占比42.04%，其中国内电商取得约+20%增长，特渠下降15%以上；公司持续推动多平台发展，21 年共运营了82 家店铺（ 20 年36 家）；线下商超渠道实现高个位数增长，百货同比+40%，CS 渠道同比超+35%，公司未来将继续重视私域运营及智慧零售转型。

    　　盈利营运：毛利率净利率双升，费用把控良好。21 年毛利率58.73%，同比+2.84pct，主要系高毛利护肤品牌占比提升以及各品牌聚焦高毛利SKU；公司售费率同比+1.02pct 至38.54%，主要系营销投放加大所致；管理费率同比+0.09pct 至10.34%，整体管控效果良好。营运能力方面，公司21 年存货周转天数-15 天至99 天，应收账款周转天数同比-8 天至52 天；经营性现金流量净额9.93 亿元，同比+54.34%，营运情况表现优异。

    　　风险提示：疫情反复影响需求；部分合作品牌终止或改变合作方式。

    　　投资建议：聚焦大单品策略+多元化渠道运营带动成长，维持“买入”评级。

    　　公司作为美妆龙头，在去年原料涨价、自身海外和特渠业务不利影响下，通过渠道转型、品牌聚焦仍实现了靓丽增长，经营效率进一步提升。1）产品端：基于消费者洞察提升用户体验，持续研发创新，梳理长尾产品聚焦头部SKU。全品牌头部产品聚合度从19 年的56%上升至21 年71%。2）渠道& 营销端：通过策略合作、数字赋能、智慧零售、私域运营、模式创新五大举措进行渠道进阶，同时持续进行营销创新，提升年轻客群占比及复购情况，实现营销破圈；3）品牌端：通过研发、产品、渠道营销等多维度创新塑造品牌形象， 提升复购率及品牌知名度。我们预计公司22-24 年EPS1.05/1.35/1.71 元，当前股价对应PE 为33/26/20x，维持“买入”评级。