1H21 业绩高于我们预期

    公司公布1H21业绩：收入42.1亿元，同比+14.26%;归母净利润2.86亿元，同比+55.84%;扣非后净利润3.32亿元，同比+103.26%，好于我们预期，主因毛利优化及费用管控效果超预期。分季度，Q1/Q2营收同比分别增长+27%/+3.7%，归母净利润同比分别增长+41.9%/+81.7%，单Q2收入增速放缓而利润增长提速，与公司优化直播投放策略带来的节奏调整有关。

    发展趋势

    1、上半年营收同比+14%，Q2高基数下实现良好过渡。①分品牌看：佰草集同比实现近40%增长，新品推广及SKU精简同步推进；典萃、双妹实现高双位数增长；玉泽在高基数的情况下，由Q1的同比下滑扭转至1H的同比个位数正增长；此外，我们预计六神、汤美星实现高个位数增长；②分渠道看：. 上半年线下渠道在百货渠道的优化调整，以及CS强势反弹的带动下，我们预计增速超过 15%;线上电商（含特渠）我们预计实现双位数增长，公司积极调整电商投放结构及频次，推动线。上渠道健康发展。

    2、扣非净利率7.9%，毛利率及费用率同步优化。受益于聚焦头部SKU、品牌结构优化及部分产品提价等多重因素拉动，上半年毛利率同比提升2.4ppt至64.3%。期间费用率同比+0.2 ppt至57.8%，其中销售费用率同比+1.3 ppt至47.1%， 若剔除新增股权激励费用及私域渠道新增投放影响后，费率基本稳定；管理费用率在消化新增股权激励费用、一次性辞退福利后仍实现同比0.2 ppt降幅，效率进一步提升。综合影响下，公司净利率同增1.8 ppt至6.8%，扣非净利率同增3.5ppt至7.9%，分品牌看，佰草集已实现扭亏为盈，整体盈利能力持续改善，向股权激励业绩考核目标迈进。

    3、持续观察品牌扭转及新品培育进展。2021是公司变革成果的关键验收之年，现阶段各项指标稳步向好：1）收入端：在降低“超头”直播依赖的基础上实现健康成长，佰草集、玉泽等品牌的新品培育亦稳步推进；2）利润端：随着费用投放效率的持续提升，盈利能力进一步修复。公司于7月底落地新一轮股票期权激励计划，并上调2021-23年业绩考核全部行权收入目标2%至84.66/95.88/108.12亿元， 上调累计净利润目标5%至5.04/13.755/25.935亿元，彰显管理层信心。

    盈利预测与估值

    维持2021-2022年盈利预测不变，当前股价对应2022e 40x P/E。维持跑赢行业评级和目标价，当前目标价对应2022e 46x P/E，有15%上行空间。

    风险

    行业竞争持续加剧；变革调整不及预期。