公司披露2021 年中报：
2021 H1 收入、归母、扣非42.1、2.86、3.32 亿，同比+14.26%、+55.84%、+103.26%；对应Q2：收入、归母、扣非20.95、1.17、1.33 亿，同比+3.73%、+81.69%、+299.09%。
营收、业绩基本符合市场预期。
一、收入利润分析：
1.收入方面：公司2021 H1 实现营收42.1 亿，同比14.26%（Q1、Q2 同比+27.04%、+3.73%），疫情后线下业务恢复增长。
分品类&品牌看，公司H1 个人护理（六神、家安等）营收17.11 亿；美容护肤（双妹、佰草集、玉泽、典萃、高夫、美加净）营收12.48 亿，母婴（汤美星、启初）营收10.62 亿，合作品牌（片仔癀、CHD 旗下艾合美、碧缇丝、芳芯）营收1.86亿。上半年气温偏低使得六神等品牌动销放缓，美容护肤品牌保持强势增长。
分渠道看，H1 线上/线下营收16.07/25.99 亿，同比+12.67%/+15.19%，占比38.17%/61.73%。线上增速放缓主因去年同期超头直播较多基数高，以及特渠Q2承压有所下降，6 月后有所回升。线下调整传统渠道，积极拓展新零售业务。
2.利润方面：2021 H1 归母净利2.86 亿，同比+55.84%（Q1、Q2 同比+41.92%、+81.69%）。2021 H1 扣非净利3.32 亿，同比+103.26%，利润端显著改善，扣非高于归母主因投资损失5864 万。
二、盈利及营运分析
1.盈利能力方面：从毛利率看，公司2021 H1 毛利率64.26%，同比+2.43pct，Q1、Q2 毛利率为64.77%、63.73%。从净利率看，公司2021 H1 净利率为6.79%，同比+1.81pct，Q1、Q2 净利率为8%、5.57%，盈利能力改善主因毛利率提升，预计①公司聚焦头部SKU；②高毛利率护肤品牌(佰草集、典萃、高夫等)增速较快，③部分品牌提价多因素拉升毛利。
2.费用方面：2021 H1 期间费用率57.75%，同比+0.25pct。销售费用率47.06%，同比+1.29pct，主因私域等营销投放及股权激励摊销增加；管理费用率8.62%，同比-0.25pct，通过精简人员、办公费等提升管理效率，在股权支付费用与确认辞退福利同比增加情况下仍有优化；研发费用率1.88%，与去年同期持平；财务费用率同比-0.79pct。单Q2 销售、管理、研发、财务费用率为50.8%、5.82%、1.79%、-0.05%，同比+0.23pct、-0.74pct、0pct、-1.6pct。
3.营运能力方面：从现金流看，公司2021 H1 经营性现金流为6.64 亿，同比+86.55%。库存/应收账款周转天数同比下降23/10 天，显著改善。
三、看点：多维创新，稳中有进
产品：自主创新、加强合作，助力品牌升级。建立创新平台，推出多款新品表现优异。成功打造“生物钟面霜”（太极肌源修护面霜）等爆品，在618 期间取得亮眼的销售业绩：玉泽蓝铜胜肽精华液售出2.6w 支，佰草集新七白美白透润精华液售出2.3w 支，启初婴幼儿水感防晒霜售出9.7w 支（来源：家化官方公众号）。携手巴斯夫，科技创新赋能。加快公司在新功效活性物和新剂型、传统中草药现代化、皮肤功效机理研究及可视化和数字智能化设备等多领域的数字化转型和变革。
渠道：线上线下协同，积极拓展新零售业务。线上公司积极推动线上转型进程，搭建私域生态，多渠道用户招募引流私域；拓展抖音渠道，开设抖音旗舰店；线下积极发展新零售、收缩长尾低效门店、聚焦头部门店；与屈臣氏开展深度合作，利用其领先行业的新零售业务和数字化运营体系赋能上海家化的数字化运营。
营销：不同品牌灵活差异化打法。玉泽通过全域传播，超投占比下降、结合自播与会员运营，下半年将针对不同肤质丰富SKU 打造爆品；佰草集官宣张小斐为品牌代言人，采用数字化营销手段，提升线上线下新品声量；六神结合新品开展了一系列的营销活动不断触达年轻消费者。
四、投资建议
公司品牌品类矩阵完善、品牌底蕴深厚，高管变动+股权激励后，治理结构优化、品牌不断焕新、数字化改革提升。未来聚焦于毛利率提升+费用率的持续下降，盈利能力有望持续改善，长期看好公司发展的持续性与广阔空间。预计公司2021-2023 年归母净利润5.56/8.93/11.69 亿（前值5.14、8.45、11.03 亿），同比+29%、+61%、+31%，对应PE64x、40x、30x，维持“买入”评级。
风险提示：市场空间不及预期、产品审批结果及进展不及预期、行业竞争加剧