业绩总结：公司发布2020 年年报，2020年实现营收70.3亿元，同比减少7.4%；实现归母净利润4.3 亿元，同比减少22.8%；实现扣非后归母净利润4 亿元，同比增长4.3%。主要是2019 年处置非流动资产导致非经常性损益增加1.4 亿元。Q4 单季度实现营收16.7 亿元，同比减少10.3%；实现归母净利润1.2 亿元，同比增长608.7%。费用优化叠加上年同期低基数，Q4 业绩高速增长。

    　　疫情冲击叠加渠道转型，营收短暂受挫。2020 年公司营业收入同比有所下滑，主要是疫情冲击以及公司加快渠道转型所致。一方面，受到疫情影响，线下客流量减少；另一方面公司加快渠道转型，战略性精简线下门店。线下渠道实现营收40.5 亿元，同比减少19.1%。公司推进线上业务转型，积极拓展线上渠道销售，电商业务取得快速增长。2020 年公司线上渠道实现营收29.8 亿元，同比增长15.2%。

    　　精简门店渠道费用减少，存货应收显著下降。报告期内，公司毛利率为60%，同比下降1.9pp。我们推测疫情期间公司加大促销力度，产品销售均价下降所致。

    　　费用方面，公司策略性闭店缩编，关闭462 家低单产专柜及门店。此外，公司清理各个渠道的合同费用，销售费用率呈现下降趋势。2020 年公司销售费用率为41.6%，同比减少0.6pp。公司存货、应收账款较上年同期均实现明显下降，经营逐步改善。

    　　品牌革新，渠道进阶。公司聚焦头部产品，逐步减少现有产品中的长尾产品，梳理在研产品以明晰各品牌需要迭代弥补的产品线。公司通过对抖音、微信等重点媒体平台的全链路（媒体前端+电商后端）实时数据追踪，指导营销投放策略的迭代和优化，力求合理地规划营销预算、高效精准触达潜在消费者。渠道方面，公司持续推进数字化转型，在线上渠道不断加强和平台的策略合作，加强了数字化运营能力。在线下渠道积极拥抱新零售赋能整个组织，不断提升新零售在线下的占比。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为0.73 元、1.21 元、1.69元，未来三年归母净利润将保持38.7%的复合增长率。考虑到公司品牌布局全面，渠道变革加速，经营效率持续改善，维持“持有”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧、转型变革效果不及预期、品牌增长不及预期。