3Q20 业绩低于我们预期

    公司公布三季报业绩：1-3Q20 期间公司收入56.80 亿元，同比下降3.85%；归母净利润1.16 亿元，同比下降1.91%；扣非净利润0.52 亿元，同比下滑49.86%。对应3Q 期间公司营业收入24.57亿元，同比下降12.38%，环比增长21.77%；归母净利润0.61 亿元，同比下降4.08%，环比增长91.14%；扣非净利润0.11 亿元，同比下降81.47%。公司3Q 非经常性损益主要来自政府补助等项目。

    公司整体盈利能力与业绩低于我们的预期。

    发展趋势

    3Q20 电网投资增速回落，我们预计年底有望增速修复。1~3Q20期间电网累计投资完成额2899 亿元，同比仍然下滑1.8%；其中3Q 期间电网投资额1242 亿元，同比下滑5.1%。目前电网投资相比4600 亿元的目标而言，仍有约1700 亿元的投资规模待释放。

    我们预计4Q 电网投资有望增速修复，迎来同比与环比的稳定增长。

    关注特高压建设进度和海外市场业务发展。特高压作为新基建重点方向之一，在国网重点工作任务、国网年中会议中被反复强调，公司为GIS 产品龙头公司，市占率近50%，我们认为有望在特高压建设中获得较高的业务弹性。但今年以来特高压整体核准进度低于预期，未来仍需观察推进进程。此外，受海外疫情影响，公司部分海外EPC 项目延期，开展EPC 业务的子公司平高国际工程1H20 实现净利润-1462 万元，同比减少998 万元，我们预计3Q 其经营仍然承压，未来海外市场业务发展情况仍需观察。

    毛利率下滑，费用率同比增加，其他收益大幅增长。公司3Q20期间毛利率12.1%，同比下滑0.3ppt，环比下滑1.5ppt。公司3Q20期间销售、管理、研发费用率分别为5.1%、3.1%、2.3%，分别同比变化+0.6ppt、+0.6ppt、+0.7ppt，环比变化-0.1ppt、+0.1ppt、+0.5ppt。因政府补助等拉动公司其他收益大幅增长，导致公司最终整体净利率小幅增长，3Q20 归母净利率2.5%，同比+0.2ppt，环比+0.9ppt。

    盈利预测与估值

    由于公司盈利能力低于我们的预期，因此我们下调2020/2021 年净利润34.1%/31.9%至2.34 亿元/4.02 亿元。当前股价对应2020/2021 年41.8 倍/24.3 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级。我们综合考虑盈利预测的调整与估值切换等因素，我们下调目标价16.3%至8.20 元对应47.6 倍2020 年市盈率和27.6 倍2021 年市盈率，较当前股价有13.7%的上行空间。

    风险

    特高压建设进度不及预期，公司盈利能力下降，公司收入确认进度不及预期。