事件：

    公司发布2018 年年报。营业收入和归母净利润分比为108.2 亿、2.86 亿，同比增长20.74%、-54.59%，整体业绩符合预期。

    经营分析：

    毛利率大幅下降大幅拖累业绩表现，经营现金流获大幅度好转。由于2018年高毛利率特高压产品营收大幅下降，叠加部分高附加值高压产品销售价格大幅下降，导致公司整体毛利率大幅下跌6.46pct 到14.14%；此外由于经营规模上升导致期末短、长期贷款规模大幅提升，使得财务费用较2017 年大幅上涨9000 万。主要受此两方面因素影响，公司2018 年归母净利润大幅下滑。去年公司应收账款天数上升至328 天，但公司同时合理优化了存货管理，并适当提升了对外应付账款比例，全年经营现金流回升至+7.7 亿元。

    特高压再次迎来发展机遇期，将带动公司业绩实现大幅反转。2018 年公司总计交货15 个GIS，同比大幅下滑，受此影响2018 年特高压板块营收大幅下降约50%。但在“新基建”稳增长背景下，发改委于去年9 月规划共计9项“7 交5 直”特高压工程，特高压建设大规模重启将带来大致1900 余亿元投资规模，公司有望从中获得总计63 亿元订单（已经招标的“两交两直”项目获得20 亿左右订单），加上2018 年结转大约32 亿元特高压订单，同时暂不考虑可能新增批复线路，公司近三年执行特高压订单总额大约在75亿左右。此外，公司在最近两次招标中GIS 中标单价出现了强劲回升，最高达到8350 万元，相对低谷价格提升超过38%，叠加铜、铝等大宗下行趋势下，特高压项目规模快速提升后毛利率有望逐步提升到此前较高水平。

    中低压配网贡献毛利大幅增长。目前公司通过EPC、经营性租赁等形式切入省网项目，去年末已拿下浙江省、甘肃、山东省50 亿中低压输配变电大项目，Q4 配网交付任务紧，使得全年配网板块营收和毛利分别达到42 亿、6.6 亿，同比增长分别达到162%、335%。且在配网投资加速补欠账、省网招标比例快速提升的趋势下，我们认为公司作为国网系质量体系管控严、产品序列全的龙头公司在配网业务会有更大的提升空间。

    盈利预测和投资建议：

    我们预计公司2019-2021 年归母净利润5.81/9.04/10.05 亿元，增速分别为103%、55.5%、11.2%。我们看好特高压大规模重启给公司带来的巨大订单和利润弹性，并且配网业务步入快速发展轨道将有望强化业绩持续性；给予公司一年目标价13 元，对应2020 年20 倍PE。

    风险提示：

    特高压核准不达预期；配网投资不达预期；对外出口政策和汇率波动风险：