分析与判断

    业绩低于预期，剥离资产将不再影响公司利润

    2010 年，公司控股子公司浙商矿业共生产黄金 1271.7 公斤，黄金销售收入比2009年度增长了355.05％，产量符合预期。一季度共生产黄金314.738 公斤，比去年同期少生产50.665 公斤，主要原因是今年西北天气较去年同期寒冷，部分管路被冻坏，影响产量。

    浙商矿业全年共实现净利润5776.82 万元，但由于母公司农产品加工类资产在2010年全年停产，全年共产生费用约5220 万元，严重影响了公司2010 年度的整体经营业绩。由于公司农产品加工资产已经剥离，2011 年将不会对公司业绩产生不利影响。

    短期内金价连创新高，公司业绩得以保证

    维持2010 年10 月15 日在深度报告《上调一年内金价至2000 美元/盎司》以及2011年11 月29 日《白银偏金融属性，将与黄金同步进入十年牛市》的观点，长期看好黄金、白银。短期来看，通胀预期、欧债危机、地缘政治危机、美元大幅走低及油价攀升等多重因素将令金价近期有望站稳1500 美元。金价、银价的大幅增长保证了公司今年业绩的增长。

    黄金储量或存超预期，白银产量将继续提升业绩

    公司南金山金矿位于甘肃西北的北山地区，具有良好的成矿条件，南金山北矿带估算金属资源量66.82 吨，银的储量985 吨。随着公司金山金矿未来探矿工作的进行，未来储量增加可能性较大。

    公司金矿石中伴生白银，白银量产也将利于公司业绩提升。白银生产主要从尾矿渣中提取，相对成本较低，预期产能为100 吨。由于需要在黄金生产的基础上增加部分基础建设，预期2011 至2013 年产量分别为40 吨、80 吨和100 吨，每股收益至少增厚0.1 元、0.2 元和0.25 元。

    盈利预测与投资建议

    公司已成功转型为贵金属生产加工企业，业绩拐点已经出现，由于一季度产量低于预期，下调公司2011 年黄金产量预期，预期2011~2013 年黄金产量分别为1.8吨、2.0 吨和2.2 吨，白银产量为40 吨、80 吨和100 吨，EPS 分别为0.40、0.72、和0.87 元。由于公司储量或存在超预期机会，未来产能扩大较明显，公司应享有一定估值溢价，维持公司“强烈推荐”评级，维持合理目标价25.85 元。

    风险提示

    公司探矿工作进展缓慢；生产经营环境受气候影响；贵金属价格波动。