公司上半年实现营收10.04 亿元，同比增长21.3%；营业利润1.27 亿元，同比增长21.6%；利润总额1.28 亿元，同比增21.8%；归属于上市公司净利润9769.63 万元，比上年同期增长26.5%；半年度EPS 为0.3533 元，二季度单季度EPS 为0.2414 元，环比大增114.6%，业绩符合预期。

    公司累计实现财务售电量15.21 亿度，同比增长16.44%，但仍低于预期，主要是自发电与外购电不足所致。二季度降雨量较同期减少，公司自发电量同比下滑。公司下属的合面狮和控股的昭平、巴江口和下福四个水电厂合计完成发电量5.566 亿度，同比减少10.99%；其中成本最低的合面狮水电厂累计发电量同比减少35.62%，成本较高的外购电量同比增加50.04%，公司自发电比例由去年37%下滑至34%，导致电力主营毛利率有所降低。

    报告期桂东电子实现净利润3453.23 万元，比去年同期增长124.02%。毛利率为33.99%，比上年同期增加7.79 个百分点。下半年，公司三期500万平米产能将逐步达产，电极箔业务有望迎来价升量增的快速增长期。

    公司参股的国海证券借壳SST 集琦上市事宜已于2011 年5 月11 日经证监会重组委审核通过，并于2011 年8 月9 日复牌交易。SST 集琦股权分置改革方案实施公告显示，目前，公司持有上市公司国海证券股票数量为79,158,684 股，占国海证券总股本的11.044%。国海证券的股权未来将成为公司重要的现金来源，主要来自分红和股权出售。

    公司募投项目正有序推进。1.2 万千瓦大田水电站的前期附属设施工程已开始建设，主体工程尚未大规模开工，预计于2013 年建成；桂东电网220千伏输变电工程已完成项目40%，该项目的投资利润率为17.46%；而桂源公司相关输变电工程项目的投资利润率达19.04%。

    维持“增持”评级。我们预测，2011-13 年EPS0.72、0.99、1.03 元。水电作为清洁能源符合“十二五”规划发展方向，随着泛珠三角合作的深入实施带来的产业转移、中国-东盟合作的深入，公司电网覆盖区域电力需电量有望实现较快增长，公司电网资产盈利能力将持续改善。依托水电资源公司未来有望逐步形成“水电-高纯铝-电子铝箔-电极箔”完整产业链，公司电极箔业务受益于下游应用领域的新拓展，未来产能释放之际有望与行业景气形成共振。

    风险提示：干旱导致自发电比例降低、电极箔行业景气度下滑