事件描述

    　　公司发布2025 年报及一季报，2025 全年实现收入2032.3 亿元（同比+11.6%），实现归属净利润125.3 亿元（同比-3.9%），实现归属扣非净利润121.4 亿元（同比-9.1%）。2026Q1 单季度实现收入540.5 亿元（同比+25.5%，环比-8.4%），实现归属净利润37.2 亿元（同比+20.6%，环比+10.3%），实现归属扣非净利润35.9 亿元（同比+18.2%，环比+18.1%）。公司拟每股派发现金红利1.25 元（含税），2025 年度现金分红和回购注销金额占归属净利润35.23%。

    　　事件评论

    　　2025 年价减量增，业绩平稳过渡。2025 年以来，国际市场需求疲软、地缘摩擦频发等因素对化工行业造成一定负面影响。2025 年，公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大业务板块销量同比变化11.9%、15.7%、26.1%，收入分别同比变化-1.0%、16.1%、17.4%。2025 年，公司期间费用率同比-0.6 pct，公司毛利率与净利率为13.6%、6.9%，同比变化-2.6 pct、-1.2 pct。其中，万华宁波2025 年净利润46.1 亿元（同比-4.7%），万华福建净利润27.1 亿元（同比-0.7%），BC 公司净利润-8.2 亿元（同比减亏）。

    　　2026Q1 销量同比增幅明显，盈利提升。2026 年以来，美伊冲突爆发引发全球化工市场动荡。2026Q1，公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大业务板块销量同比变化13.8%、24.8%、35.2%，乙烯二期和蓬莱PDH 项目投产带来石化明显量增，新材料众多产品逐步上量，环比变化-4.6%、-4.0%、1.4%，收入分别同比变化4.7%、25.6%、40.4%，环比变化-3.1%、-17.6%、10.3%。2026Q1，公司期间费用率同比下降1.6 pct，环比下降1.0pct，公司2026Q1 毛利率与净利率为14.7%、8.1%，环比变化0.7 pct、1.4 pct，驱动单季度归母净利润同环比提升。

    　　2026Q2 以来产品价差明显扩张。2026Q2（截至2026.4.20，下同），MDI、TDI、聚醚价差环比变化32.1%、26.8%、42.9%，石化板块C3/C4 和C2（乙烷）综合价差环比变化0.7%、191.9%。美以伊冲突持续，国际布伦特油价大幅提升，MDI、TDI、聚醚、石化等产品在成本推高、地缘事件导致的产能供给减少，海外部分企业由于高成本减产的背景下实现盈利扩张。

    　　精细化学品及新材料持续扩张。公司持续突破精细化学品、高端化工新材料等关键技术，实现VA 全产业链投产，正式进军营养健康领域；MS 装置投产，成功切入高端光学材料市场；XLPE、薄荷醇等装置一次性开车成功并稳定运行。同时，开发多个高附加值的POE、聚烯烃等差异化牌号产品，拓展细分市场。在电池材料技术研发与产业化方面，完成新型烧结装备技术产业化验证；钠电实现三代产品定型及产业化，完成客户端验证；连续石墨化及硅碳负极材料产品均实现销量突破，性能得到市场验证。

    　　资本开支放缓，公司有望迎来经营效率持续改善。公司2024 年实际投资额401.5 亿元，特别是大型石化项目的投资拉高整体投资规模，2025 年实际投资额238.1 亿元，实现明显下降。2026 年公司管理主题为“提质增效”，旨在通过优化管理、技术创新、流程再造与资源重组，系统提升投资、产品、服务与管理的质量，同时提高运营效率与经济效益。

    　　维持“买入”评级。公司聚氨酯龙头地位突出，行业布局超前，石化业务逐步贡献，多点开花的化工新材料成长性十足，竞争力持续增强，公司经营质量有望持续改善。预计公司2026-2028 年归属净利润分别为225.6、253.7、271.2 亿元。

    　　风险提示

    　　1、下游需求恢复不及预期；

    　　2、新项目进度低于预期。