投资要点：

    公司发布2023 年一季报：2022 年一季度实现营业收入419.39 亿元（YoY+0.37%），实现归母净利润40.53 亿元（YoY-24.58%），扣非后归母净利润39.89 亿元（YoY-25.4%），Q1 业绩环比企稳回升。

    三大板块经营情况：MDI 等主要产品价格节后底部回暖，叠加出口需求旺盛，聚氨酯板块环比呈现量价齐升趋势。石化板块23 年Q1 成本端压力仍存，下游终端需求复苏支撑板块景气环比改善。新材料板块持续放量，多项目布局持续扩大板块规模。

    2023 年节后冰箱冷柜景气上行，MDI 国内需求逐步触底回升。从国内需求来看，占据聚合MDI 需求半壁江山的冰箱行业2023 年1-2 月开工同比回升，1-2 月国内冰箱产量为1321 万台，同比提升10.64%；冰箱出口受外贸需求下滑影响，同比承压，1-2 月出口799 万台，同比下降17.8%；冷柜节后需求回归缓慢，1-2 月国内冷柜产量为320.5 万台，同比下降29.2%。2023 年家电行业需求逐步触底，MDI 国内需求持续向好。

    2023 年来看，海外MDI 成本仍维持高位，叠加部分装置开工低位，海外出口需求有望维持旺盛。2 月份聚合MDI 出口11.63 万吨，同环比分别增加98.32%、27.38%，其中按照省份数据，山东+浙江聚合MDI 出口8.36 万吨，同环比分别增加77.19%、20.06%；纯MDI 出口1.22 万吨，同环比分别增加34.43%、24.3%，其中按照省份数据，山东+浙江纯MDI 出口1 万吨，同环比分别增加34.57%、21.39%。我们看好国内MDI 凭借成本优势，维持较高全球市场份额。

    TDI 市占率持续提升，行业掌控力度增强。TDI 收购烟台巨力获批，TDI 行业持续整合。

    烟台巨力收购成功后，万华国内产能将实现78 万吨（考虑烟台巨力8 万吨检修产能），国内市占率达50%，同时万华全球产能达103 万吨，全球市占率提升至31%，超越科思创成为全球TDI 规模最大企业，行业掌控力度持续提升。未来虽然面临市场监管总局限价，但是TDI 价格中枢仍较历史价格上行，公司TDI 业务中枢利润有望提升。

    高研发投入+高资本开支支撑长期发展，寻求周期成长的确定性与预期差，长期看好万华全面发展成为全球化工行业领军者。公司未来成长目标清晰，各大基地5 年维度的规划陆续浮出水面，烟台、福建基地将持续打造一体化园区，眉山基地改性塑料、PBAT 顺利推进，有望依托当地天然气资源拓展下游；公司每年20-30 亿级别研发投入做强劲技术支撑，未来5 年大规模资本开支加速技术储备产业化，长期看好万华全面发展成为平台型化工新材料公司，成长为全球化工行业领军者。

    盈利预测与估值：维持公司2023-2025 年盈利预测，预计实现归母净利润192.6、248.4、269.7 亿元，当前市值对应PE 为15X、12X、11X。维持“买入”评级。

    风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。