今年市场普遍认为虽然海外有不确定性,但国内情况将有明显改善,拉动需求回暖。我们认为这种情况下,MDI 与TDI 将表现出较强的价格弹性。具体如下:
MDI 行业格局形成。 MDI 一直是技术壁垒极高的产品,但我们认为行业格局形成的拐点发生在2020 年。2020 年开始的宏观经济波动、俄乌冲突等等因素使得万华的竞争对手经营出现问题,从利润导向转向盈利导向。这导致20 年之后行业扩产绝大部分都来自万华,MDI 的盈利波动性也明显收敛。21-22 年的MDI 盈利变化幅度,明显弱于15-17 年变化幅度,而实际上21-22 年的周期波动比15-17 年更加极端,这背后体现的就是MDI 行业格局改变的力量。
TDI 行业格局也迎来重塑。TDI 由于国内出现过一轮技术扩散,使得12-16 年行业盈利逐渐下滑。20 年万华在国内新建了30 万吨具有较强成本竞争力的装置,行业开始进入重整期。随着企业持续退出,TDI 在去年下半年也迎来了格局改善的拐点,盈利能力也得到明显提升。未来虽然还有企业规划要扩张产能,但是我们认为其成本竞争力较差,经历过过去多年的周期起落后,最终投产存在较大不确定性,TDI的行业格局也将得以维持。
复苏趋势下弹性凸显。我们认为MDI 与TDI 受益于良好的行业格局,今年有望表现出显著弹性,走势有可能复制20 年三季度的情况。20 年宏观经济从疫情影响的底部中走出进入复苏通道后,主要的塑料及其原料价格在下半年均出现上涨,而其中反弹最早,短期涨幅最大的就是MDI。
结合公司22 年年报情况,我们调整23-24 年公司每股盈利EPS 预测为7.35 和8.45元(原预测7.56 和8.70 元),并添加25 年EPS 预测为9.16 元。23 年可比公司PE 估值为13 倍,由于万华在其中的长期ROE 和历史成长性更为突出给予15%估值溢价对应23 年15 倍PE,给予目标价110.25 元,维持买入评级。
风险提示
宏观经济风险;原油价格波动风险;新项目进展风险。