事件：万华化学公布2022 年年度报告，公司2022 年实现营收1655.65 亿元，同比+13.76%，归母净利润162.34 亿元，同比-34.14%，折合EPS 5.17元/股，加权平均ROE 22.75%；每股净资产24.47 元，同比增长12.14%；资产负债率59.50%，同比下降2.83 个百分点。其中四季度单季度实现营收351.45 亿元，同比-8.04%，归母净利润26.25 亿元，同比-48.59%。公司拟每股派发现金红利人民币1.6 元（含税），现金分红金额50.23 亿元（含税），合计分红金额占归母净利润30.95%，公司业绩符合市场预期。

    三聚氨酯、石化业务量升价跌，新材料业务量价齐升，公司全年业绩同比下滑。聚氨酯业务全年销量418 万吨，同比+7.44%，销售价格同比下滑3.25%。

    公司福建40 万吨MDI 于2022 年底投产后，公司MDI 产能达到305 万吨，是目前全球最大的MDI 供应商和全球第三大TDI 供应商，聚醚销量首次突破百万吨，与异氰酸酯协同效应进一步增强。石化业务销量同比增长16.40%，销售价格同比下滑2.62%。精细化工与新材料板块随着尼龙12、ADI、水性树脂、TPU 等高附加值产品市占率不断提升，板块整体销量及价格同比均有较大幅度增长。

    研发投入持续加大，在研项目聚焦高端前沿新材料。2022 年研发费用34.2亿元，同比+7.95%，研发投入持续加大，公司成立烟台、宁波、北京、北美、欧洲等全球五大研发中心，围绕生物材料、生物降解材料、新能源材料等高端新材料领域前瞻布局。设立生物基创新研发平台，以非食物链的玉米淀粉、生物废弃物和天然油脂为起源，衍生出生物基TPU、生物降解材料、生物基聚醚和生物基乳液等材料解决方案；另外公司积极跨界布局上游风电、光伏等新能源及下游电池材料、光伏和风电材料等业务领域，发挥公司产业集群的优势，与下游客户共同搭建循环生态产业链。

    乙烯二期项目全面开工，蓬莱一期打造绿色低碳高端精细化学品基地。公司乙烯二期项目全面开工，二期项目包含40 万吨POE 弹性体，目前POE 主要被陶氏、韩国LG 等国外企业垄断，未来进口替代市场广阔。蓬莱一期项目主要是承接自主研发创新成果转化，打造一流的绿色低碳高端精细化学品与新材料一体化制造基地，目前已完成安评、环评、能评等合规手续办理和设计工作。公司产业集群不断壮大，高附加值产品结构不断提升，以研发创新为原动力，持续高强度资本开支驱动公司未来高成长。

    盈利预测与投资建议： 我们预计公司2023~2025 年归母净利润为190.56/234.23/292.33 亿元，折合EPS 分别为6.07、7.46、9.31 元，目前股价对应PE 估值分别为16.0/13.0/10.4 倍，维持“买入”投资评级。

    风险提示：新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生产风险、下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期风险。