公司发布三季报，2022 年1-9 月实现营业收入1,304.20 亿元，同比增加21.53%，实现归母净利润136.08 亿元，同比减少30.36%，扣非后归母净利润133.90 亿元，同比减少30.54%。其中三季度单季度实现营业收入413.02 亿元，同比增加4.14%，归母净利润32.25 亿元，同比减少46.35%，扣非后归母净利润31.68 亿元，同比减少47.92%。

    受原材料价格上涨，主产品价格下行影响，盈利能力短期承压，业绩整体符合预期，看好公司产业布局逐步完善，以及新材料业务有序扩张，维持买入评级。

    支撑评级的要点

    各板块产销量持续提升，公司营收稳定增加。2022 年前三季度，聚氨酯、石化、精细化学品及新材料板块产量分别为316 万吨、340 万吨、和71 万吨，同比分别增长6.14%、22.48%、28.55%；销量为314 万吨、893 万吨、和68 万吨，同比分别增长8.05%、15.97%、27.65%；各板块营收同比分别增长10.81%、31.91%、41.30%。

    前期扩建产能有序释放，产品市占率有望提升，聚氨酯行业龙头地位进一步巩固。

    成本上行叠加产品价格下调，三季度利润率显著收窄。原料端，根据公司公告，纯苯、煤炭（5,000 大卡）、丙烷、丁烷三季度均价分别为8,397 元/吨、1,128 元/吨、682 美元/吨、和672 美元/吨，同比分别上涨4.08%，6.92%、5.25%、和3.86%。

    产品端，根据百川盈孚数据统计，聚合MDI、纯MDI三季度国内市场均价为15703.72元/吨、19836.92 元/吨，环比分别下滑12.18%和7.80%，同比分别下滑21.64%和11.13%，同时，部分石化产品三季度价格显著下跌，根据公司公告，正丁醇、丙烯酸、丙烯酸丁酯、PVC 市场价格同比分别下跌50.94%、43.51%、46.46%、31.88%。

    公司Q3 毛利润率为12.99%，同比减少13.91 pct，环比减少3.60 pct。未来，随着家电、建材、服装等终端市场需求复苏，产品盈利水平有望修复。

    产业链结构持续优化，新材料项目逐步投产。根据公司8 月份公告，120 万吨/年乙烯及下游高端烯烃项目审批通过，包括120 万吨/年乙烯裂解装置、25 万吨/年低密度聚乙烯（LDPE）装置、2× 20 万吨/年聚烯烃弹性体（POE）装置、20 万吨/年丁二烯装置、55 万吨/年裂解汽油加氢装置（含3 万吨/年苯乙烯抽提）、40万吨/年芳烃抽提装置。同时，4 万吨/年尼龙12 项目于近期正式投产并产出合格产品，此外，6 万吨PBAT 生物可降解材料、1 万吨锂电池三元材料、4.8 万吨柠檬醛及衍生物等新材料在建项目正在有序推进，未来，公司产业链协同优势将持续增强，新材料业务有望进一步扩展公司成长空间。

    估值

    业绩整体符合预期，考虑到原材料价格上涨，盈利能力阶段性承压，下调盈利预测，预计2022-2024 年EPS 分别为5.50 元、6.42 元、8.23 元，当前对应PE 为15.1倍、12.9 倍、10.1 倍，看好公司一体化优势与卓越的研发能力，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    项目进度不达预期。原油价格大幅波动。疫情持续时间及影响超预期。