1-3Q22 业绩符合市场预期

    万华化学公布1-3Q22 业绩：收入1,304 亿元，同比增长21.53%；归母净利润136.1 亿元，同比下降30.36%，对应每股盈利4.33 元，符合市场预期。

    1-3Q 扣非净利润133.9 亿元，同比下降30.54%；经营活动现金流净额199.4亿元，同比增长14.08%。1-3Q 利润下滑主要是由于化工原料、欧洲公司能源成本同比大幅上涨以及产品需求较弱等导致产品利润率下滑，1-3Q 公司营业利润率同比下降9.5ppt 至12.7%。 1-3Q 聚氨酯、石化、精细化学品和新材料销量同比增长8.1%/16%/23.1%至314/893/68 万吨，均价同比上涨2.6%/13.7%/14.8%至15,562/6,306/22,447 元/吨，其中聚氨酯和石化产品涨价主要是由于原材料成本上涨所致。

    3Q22 公司营收413.0 亿元，同比增长4.1%，环比下降12.7%；归母净利润32.25 亿元，同/环比下降46.35%/35.61%，公司利润环比大幅下降主要是产品价格下降、原材料煤炭价格上升、匈牙利基地停产检修等所致。3Q22 聚氨酯、石化、精细化学品和新材料销量分别为107/283/24 万吨，环比变化-4.5%/-8.7%/+4.3%；均价分别为14,596/6,043/20,097 元/吨，环比下滑7.2%/8.2%/14%，主要是需求环比下滑影响所致。3Q22 公司毛利率12.6%，环比下滑3.5ppt。

    发展趋势

    3Q 盈利见底有望逐步回升。由于需求环比7-8 月改善及欧洲MDI 成本较高使得海外企业提价意愿较强等，近期聚合MDI 和纯MDI 价格有所回升，目前聚合MDI 和纯MDI 市场价格分别为1.62/2.13 万元/吨，较3 季度底部价格分别上涨13%/18%。由于欧洲和国内部分装置停产、减产导致TDI 供应紧张，近期TDI 价格上涨明显，目前TDI 市场价格2.53 万元/吨，较3 季度底部价格上涨66%。由于核心产品价格和盈利上升，及聚氨酯下游库存目前处于较低水平，叠加公司新项目逐步投产，我们认为公司盈利有望逐步回升。

    大规模资本开支驱动公司中长期成长。按照公司规划建设项目，我们测算未来几年资本开支超千亿元，公司在聚氨酯、石化、精细化学品和新材料等板块均有较多项目逐步建设投产，我们预计大规模资本开支或将推动公司未来几年持续成长。

    盈利预测与估值

    由于聚合MDI 及石化板块产品价格下降，我们下调2022/23 年盈利预测13%/8%至190.14 亿元和260.48 亿元。目前公司股价对应2022/23 年市盈率14.2/10.4x。我们看好公司中长期发展，维持目标价120 元，对应39.5%的上涨空间和2022/23 年19.8/14.5x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    风险

    欧洲天然气价格继续下滑，MDI 需求低于预期，新项目进度低于预期。