事件:公司发布2022 年三季报，报告期内公司实现营收1304.20 亿元，同比+21.53%，归母净利润136.08 亿元，同比-30.36%，折合EPS 4.33 元/股，加权平均ROE 19.21%，其中Q3单季度实现营收413.02亿元，同比+4.14%；归母净利润32.25 亿元，同比-46.35%，环比-35.62%，公司业绩略低于预期。

    聚氨酯石化量价齐跌，新材料业务量升价跌，单季度整体盈利环比下滑。聚氨酯板块，由于下游家电等需求疲软，2022Q3 聚氨酯业务单季度销量、均价环比分别为-4.5%/-6.4%；具体看聚合MDI、纯MDI、TDI 的Q3 单季度价格环比分别为-12.81%/-7.41%/-0.29%；石化板块三季度单季度销量、均价环比-8.7%/-8.2%，营收环比-16.2%，均有一定下滑；精细化工品板块，Q3 单季度销量、均价同比分别为+4.3%/-11.9%，主要是PC、HDI 等产品三季度景气度下滑较多。2022Q3 纯苯、动力煤、CP 丙烷均价环比分别为-9.5%/+1.94%/-16.09%，成本端压力较二季度有所缓解。

    在建项目大幅增加，研发投入持续加大。2022Q3 单季度毛利率12.99%，环比减少3.60 个百分点，净利率8.34%，同比减少2.79 个百分点，环比小幅下滑。2022 三季度经营现金流净额199.44 亿元，同比增加24.61 亿元；在建工程421.99 亿元，同比增加140.67 亿元，主要是增加改性PP、HDI二期以及福建基地建设等项目；研发费用24.44 亿元，同比+13.73%，公司研发投入持续加大。

    尼龙12 项目投产，新材料业务逐渐步入收获期。基于强大的现金流和盈利能力支撑，万华自2019 年以来每年资本开支都维持在200 亿以上，聚氨酯板块不断强化，宁波装置未来将继续扩产60 万吨，同时不断延伸ADI、改性MDI、HDI 等高附加值产品，万华福建基地一期将扩产40 万吨MDI，25万吨TDI，万华凭借卓跃的一体化和成本管控优势，在全球聚氨酯行业的竞争力与话语权将进一步增强。石化业务，公司乙烯二期项目120 万吨/年乙烯及下游40 万吨高端聚烯烃POE 项目获得省发改委核准批，产品高端化有望使其盈利能力较一期大幅提升。新材料业务高性能材料尼龙12 已经正式投产并产出合格产品，这标志着万华化学打破了国外巨头垄断，成为拥有尼龙12 全产业链制造核心技术和规模化生产制造能力的企业，公司新材料业务逐渐步入收获期。

    盈利预测和投资建议： 我们预计公司2022~2024 年归母净利润为176.52/213.65/251.59 亿元，折合EPS 分别为5.62、6.80、8.01 元，目前股价对应PE 估值分别为15.3/12.6/10.7 倍，维持“买入”投资评级。

    风险提示：下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期、环保及安全生产风险。