120 万吨/年乙烯及下游高端聚烯烃项目获批，维持“买入”评级公司于22 日发布公告，120 万吨/年乙烯及下游高端聚烯烃项目获批，项目总投资176 亿元， 将新建120 万吨/ 年乙烯裂解装置， 配套新增25/40/20/55/40 万吨/年LDPE/POE/丁二烯/裂解汽油加氢/芳烃抽提等产能，产业链一体化布局再加码，POE 等“卡脖子”材料亦将助力公司竞争力持续提升。我们维持公司22-24 年EPS6.70/8.39/9.44 元的预测（暂不考虑乙烯二期增量贡献），结合可比公司估值水平（22 年Wind 一致预期平均12xPE），考虑公司聚氨酯龙头地位及新项目成长性，给予公司22 年16xPE和目标价107.20 元（均维持前值），维持“买入”评级。

    乙烯二期巩固一体化优势，POE 助力“卡脖子”材料再下一城据公告和项目环评，乙烯二期位于烟台工业园，项目以石脑油和丁烷为原料，与现有PDH 一体化和乙烯一期项目形成有力协同，项目总投资176 亿元，资本金占30%，其余通过银行贷款解决。产品方面，将新增25/40/20/55/40万吨/年LDPE/POE/丁二烯/裂解汽油加氢/芳烃抽提等，我们测算全面达产后可贡献年税后收入约113 亿元，且芳烃/丁二烯等将部分用作聚氨酯/新材料等的原料，一体化进一步增强。同时，项目含2*20 万吨POE，基于优异的PID 抗性/抗水渗透等性能，POE 在光伏领域前景良好，而目前国内POE全部依赖进口，新产品量产突破亦有望助力公司产品竞争力持续提升。

    海外能源/原料高价下，继续看好MDI/TDI 景气改善据天天化工网，德国将于10 月开征天然气附加费，陶氏9 月将对欧洲MDI/聚醚/组合料等提价200 欧元/吨，海外能源/原料高价有望支撑国内聚氨酯出口和价格。据海关数据，7 月国内聚合MDI 出口同环比+5%/ -29%至8.3 万吨，欧洲增量显著，其中荷兰同环比+38%/11%至1.7 万吨，俄罗斯同环比+180%/141%至0.93 万吨。TDI 方面目前欧洲全部产能仍停产/检修。据百川盈孚，至22 日TDI 价格较月初+10%至1.68 万元/吨，MDI/TDIQ3 均价1.8/1.6 万元/吨，价差1.0/0.96 万元/吨，仍处14 年来较低位，海外减产暂未显著影响价格，但我们看好疫情缓和下需求复苏及出口支撑下景气改善。

    众多新项目增量渐近，新材料亦将持续发力

    除乙烯二期外，公司22-24 年迎来众多新项目收获期，在建/规划项目包括聚氨酯（含宁波/福建+60/40 万吨MDI；福建+15 万吨TDI；烟台+85 万吨聚醚等）、石化（含蓬莱基地等）、新材料（含柠檬醛/尼龙12/磷酸铁锂/聚醚胺等）三大板块诸多产品，新项目陆续实施后有望持续贡献增量。

    风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。