核心观点：

    　　我们在《逐鹿千亿新能源材料市场，乘势起》中讨论了公司布局新材料的出发点、优势和可塑性，本篇报告聚焦公司最为核心的MDI 赛道优势、行业β，及公司超四十年钻研MDI 积累的核心竞争力和强α。

    　　海外能源成本抬升，国内MDI 价差触底反弹。海外天然气价格大幅上行推高MDI 成本，22 年6 月美国、欧洲粗MDI 价格相较中国分别高4218、757 美元/吨。国内疫情缓解后MDI 价差快速修复，6 月底综合MDI-纯苯价差处历史时间分位54%，相较6 月初的低点反弹18%。

    　　MDI 合成技术高度垄断，需求长期保持增长，寡头格局下供给有序释放。聚氨酯关键原料MDI 近20 年全球需求复合增速为6%，其制造受原材料、核心技术、资金要求等限制高度垄断，2021 年全球产能963万吨，拥有自主技术的生产商仅7 家，CR5 高达91%。

    　　技术、成本优势突出，自主创新终成全球MDI 龙头。万华MDI 制造技术实现从引进到突破再到全球领先，万华MDI 技术已迭代至第六代，在产品质量、装置规模、成本等方面具备显著竞争优势。当前万华MDI总产能为265 万吨，国内产能市占率59%，全球产能市占率27%，计划新增155 万吨产能，是全球最大、最有竞争力的MDI 制造商。

    　　万华基于MDI 业务提供的强劲现金流，布局石化增强一体化，打造新材料平台型公司。石化业务新项目包括大乙烯二期、2 套PDH 等，新材料新项目包括PA12、POE、柠檬醛、特种PC、电池材料、聚醚胺、CMP 抛光垫和抛光液、PLA、碳纤维等，全球化工新材料龙头可期。

    　　盈利预测及投资建议。预计22-24 年公司EPS 分别为7.05/9.29/10.64元/股，考虑行业估值及公司龙头地位，我们认为公司合理价值为127元/股，对应22 年业绩18 倍PE，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示。新项目投产推迟；下游需求不及预期；汇率大幅波动等。