事件：公司发布2021 年年度报告，2021 年全年实现营收1455.38 亿元，同比增长98.19%，实现归母净利润为246.49 亿元，与上年同期相比增长145.47%；根据测算，其中四季度单季实现净利润约51.07 亿元，同比增长8.84%，环比下降15.04%。我们认为四季度业绩有所下降主要是由于去年四季度初大宗原材料产品价格上涨过快，而公司主要产品价格涨幅较小所致。以POE 为代表的新材料项目仍将是公司未来最重要的看点之一。

    需求好转产品量价齐升，业绩同比大幅增长。2021 年化工品下游需求好转，主要化工品价格同比大幅提升。同时公司MDI 技改、乙烯等新产能、新装置投产，聚氨酯、石化以及精细化学品等主要产品量价齐升，业绩同比去年实现大幅增长。

    其中主要产品纯MDI、聚合MDI2021 年均价分别为24133 元/吨、22033 元/吨，同比上涨24.61%、31.48%。产品销量方面，聚氨酯板块销量401 万吨，同比提高35.07%，石化板块销量1004 万吨，同比提高59.87%，新材料板块销量76 万吨，同比提高38.18%。营收方面，聚氨酯板块实现营收604.92 亿元，同比提高75.76%，石化板块实现营收614.09 亿元，同比提高166.01%，新材料板块实现营收154.64 亿元，同比提高94.57%。四季度利润环比有所下降，我们认为主要是由于三季度原材料成本上涨过快，而公司产品涨幅较小。同时进入四季度以来原材料价格快速回落，公司产品价格也随之下跌，利润有所收窄。

    全球MDI 产能恢复常态，未来三年新增供需总体保持平衡状态。长期来看，在需求端，MDI 凭借优异性能，在胶合板等市场应用不断推广，由于新建筑和翻新工程中对高性能保温隔热材料的需求不断增加，科思创预测未来全球MDI 每年需求增长率在6%以上；公司目前MDI 产能265 万吨，23 年宁波基地和福建基地一期将分别投产88 万吨和40 万吨新产能，福建基地二期已经规划120 万吨新产能，未来总产能将达到513 万吨，规模优势在不断扩大。根据公开资料显示，除万华外，MDI 供给端其余增量主要来源于韩国锦湖21 万吨，上海巴斯夫9 万吨，科思创西班牙5 万吨，美国贝敦50 万吨。可以看到未来三年，MDI 新增供需总体保持平衡状态。

    积极布局新材料板块，切入POE 赛道。我们认为公司未来最大的看点在于精细化学品及新材料板块。从2019 年开始，公司大力发展精细化学品及新材料板块，实施多项投资或建设计划。在新能源材料方面，公司早在2020 年就投资年产1 万吨锂电池三元材料项目，去年3-4 月合并全资子公司烟台卓能锂电池有限公司。

    2022 年1 月14 日，眉山基地年产5 万吨磷酸铁锂正极材料项目正式开工。另外根据环评公示，公司在蓬莱规划20 万吨POE 一期项目，这标志着公司突破国际技术封锁，可以生产具有自主知识产权的POE 产品，填补了国内空白。POE 产品技术壁垒极高，只有国外几大化工巨头公司拥有核心技术知识和专利，我国每年POE 进口量约为40 万吨左右，对外依存度为100%。万华凭借乙烯项目满足自身POE 原材料辛己烯供给，切入一个足以媲美MDI 行业的赛道。与此同时9000 吨有机硅项目、4.8 万吨柠檬醛项目、6 万吨PBAT 生物降解材料项目、电子材料项目等均按计划投资建设，预计未来三年即可贡献利润。我们认为精细化学品及新材料板块将是公司未来发展最快的板块。凭借高端新材料项目，虽然随着产品价格涨跌，公司业绩可能会有周期性波动，但由于产品众多，周期性在不断减少，未来利润中枢将确定性的不断上移。

    维持“强烈推荐-A”投资评级。预计公司2022-2024 年实现收入1620 亿、1910亿和2101 亿元，实现归母净利润262 亿、334 亿和395 亿，EPS 分别为8.35元、10.63 元和12.59 元，PE 分别为9.6 倍、7.6 倍和6.4 倍，维持“强烈推荐-A”投资评级。

    风险提示：产品价格大幅波动的风险，产能建设不达预期的风险，原油价格大幅波动风险