事项：

    　　公司发布2021 年三季报：2021 年前三季度实现营业收入1073.2 亿元，归母净利润195.4 亿元，同比分别+118%和+265%；2021 年Q3 单季实现396.6 亿营收和60.1 亿净利，环比+9%和-13%。

    　　评论：

    　　产品量价双增营收稳步上涨，Q3 原料价格上行拖累利润。公司营收逐季提升，主因系化工品价格上涨以及疫苗接种带动消费业和制造业的需求复苏，叠加公司百万吨乙烯等装置和烟台MDI 装置110 万吨技改项目完成后，三大板块产品均价及销量持续提升。但公司Q3 整体毛利率为27%，环比下降3.3pcts，归母净利润为60.1 亿元，环比下滑13%。一方面是上游原材料大幅上涨导致成本上行，三季度纯苯均价8068 元/吨（同比+142%），5000 大卡动力煤均价1055 元/吨（同比+104%），丙烷CP 均价648 美元/吨（同比+78%），丁烷CP 均价647 美元/吨（同比+87%）；另一方面，三季度检修较多拖累产销表现，涉及烟台工业园TDI 装置（30 万吨/年）、PO 装置（24 万吨/年）和PDH装置（75 万吨/年），BC 公司MDI 装置（30 万吨/年）和TDI 装置（25 万吨/年），烟台MDI 装置（110 万吨/年）等多套设备。聚氨酯系列产品产量和销量环比-9%和+4%，石化类系列产品产量和销量环比-13%-5%

    MDI 景气度有望延续，聚氨酯板块持续作为公司现金流平台。疫情后海外需求转移带动冰箱冰柜的出口高增长+国内需求修复下，国内MDI 价格中枢大幅攀升，2020、2021 年1-9 月万华纯MDI 挂牌价均值为17400 和24244 元/吨，同比增加39%，同期聚合MDI 挂牌价均值为14222 和21878 元/吨，同比增加54%，使得吨盈利大幅抬升至上佳的水平。下半年以来海外装置检修和不可抗力事件较多，国内上海亨斯迈和南阳东曹也有检修计划，供应量紧张下MDI的景气度有望延长，公司作为成本领先且稳定生产的行业龙头，市占率有望在高毛利的情况下持续提升。

    　　资本开支维持中长期成长，继续扩充三大业务板块。公司维持积极的资本开支和高研发费用进行自我造血，今年前三季度较2020 年期末新增固定资产50.2亿元，新增在建工程48.8 亿元。聚氨酯产能仍有新增，烟台MDI 装置110 万吨/年技改扩能已完成，BC 新增产能，福建项目持续推进；石化板块继续推进乙烯项目二期；新材料板块积极布局新能源领域，眉山基地规划建设5 万吨磷酸铁和5 万吨磷酸铁锂正极材料项目，未来锂电池材料有望成为公司的新增长极。公司整体竞争力持续加强，多项目并举下维持高速成长。

    　　投资建议：基于产品价量变化以及新产能投放，我们上调公司2021-2022 年归母净利润预测239 至和246 亿元（原值为122 和137 亿元）并增加2023 年归母净利润预测为253 亿元，对应 EPS 依次为7.61、7.82 和8.06 元/股。考虑公司历史估值水平、产业地位和未来成长性，给予20 倍PE，对应2022 年业绩给予156.4 元/股的目标价并维持“强推”评级。

    　　风险提示：MDI 需求不及预期，石化板块盈利不及预期，项目建设进度不及预期。