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    华泰股份发布2017 年年度报告。公司2017 年实现营业收入136.59 亿元，同比增长26.36%；归属于上市公司股东的净利润为6.74 亿元，同比增长270.08%；扣非后归属于上市公司股东的净利润为6.50 亿元，同比增长523.39%。

    分季度看，2017Q4 公司实现营业收入37.62 亿元，同比增长13.26%；实现归属于上市公司股东的净利润为1.91 亿元，同比增长203.66%。

    公司业绩符合我们预期。

    我们的分析和判断

    1、造纸+化工双轮驱动，业绩实现高增长

    公司的主要业务为造纸和化工，其中造纸产品主要为新闻纸、文化纸、铜版纸和包装纸，化工产品主要为烧碱、液氯、双氧水和环氧丙烷等，主要化工产品烧碱以对外销售为主，双氧水以内部自用为主。

    分产品来看：

    纸制品：目前公司原纸产能为255 万吨，报告期内实现营业收入102.77 亿元，同比增长27.55%，毛利率为15.42%，较上年同期增加3.38pct，总销售量约为229.22 万吨，净利润约为4.81亿元，对应吨净利约为210 元/吨。其中公司：

    （1）新闻纸实现营业收入25.98 亿元，同比增长7.94%，毛利率为11.27%，较上年同期增加0.90pct；新闻纸生产量54.97 万吨，销售量58.95 万吨；

    （2）文化纸实现营业收入32.72 亿元，同比增长36.60%，毛利率为14.77%，较上年同期增加2.58pct；文化纸生产量61.60万吨，销售量63.81 万吨；

    （3）铜版纸实现营业收入24.55 亿元，同比增长22.12%，毛利率为22.74%，较上年同期增加8.85pct；铜版纸生产量47.62万吨，销售量46.70 万吨；

    （4）包装纸实现营业收入19.52 亿元，同比增长56.84%，毛利率为12.80%，较上年同期增加0.82pct；包装纸生产量48.81万吨，销售量46.81 万吨；

    （5）浆产品实现营业收入6.72 亿元，同比增长5.66%，毛利率为6.97%，较上年同期减少3.44pct。浆产品生产量28.47 万吨，销售量12.95 万吨。

    化工产品：营业收入为21.28 亿元，同比增长32.64%，毛利率为24.63%，较上年同期增加6.24pct，净利润约为1.93 元。

    2.盈利能力提升显著，费用率持续改善

    盈利能力方面，报告期内公司销售毛利率为16.06%，较上年同期毛利率13.22%增加2.84pct；销售净利率为5.00%，较上年同期净利率1.67%增加3.33pct。分季度来看，2017Q1/Q2/Q3/Q4 公司销售毛利率分别为13.32%/15.81%/16.96%/17.70%，销售净利率分别为4.00%/5.44%/5.33%/5.16%，报告期内公司盈利能力提升显著。

    期间费用方面，2017 年公司销售费用为6.19 亿元，同比增长60.67%，销售费用率为4.53%，较上年同期增加0.97pct，主要系公司支付液氯运费及处置费用增加所致。管理费用为4.41 亿元，同比增长1.67%，管理费用率为3.23%，较上年同期减少0.79pct；财务费用为2.61 亿元，同比下降25.45%。

    3、造纸行业维持高景气度，业绩持续增长可期

    2017 年造纸行业景气度逐季提升，在主要原材料废纸、木浆价格大幅上涨的带动下，文化纸、铜版纸、包装纸价格均大幅上涨。

    根据卓创数据，2017 年铜版纸销售均价为6838.21 元/吨，较2016 年销售均价5154.49 元/吨上涨32.66%；双胶纸销售均价为6533.23 元/吨，较2016 年上涨22.13%；箱板纸2017 年销售均价为4725.79 元/吨，较2016年上涨46.44%；瓦楞纸2017 年销售均价为4055.60 元/吨，较2016 年上涨49.78%。

    我们认为，新闻纸、文化纸、铜版纸行业已经历过激烈竞争，目前行业集中度较高，行业供给格局、下游需求均已较为稳定，在上游木浆价格稳定的趋势之下，纸价仍可维持高景气。

    4、化工业务持续拓展

    公司化工业务主要对外销售产品为烧碱，据百川资讯统计，截止2017 年底国内烧碱总产能达到4015.5 万吨，其中离子膜烧碱产能3995 万吨，隔膜烧碱产能20.5 万吨，2017 年合计增产102 万吨，基本于2017 年8 月前后投产。

    2017 年山东市场烧碱（32%离子膜）出厂均价为1003.70 元/吨，较2016 年出厂均价622.66 元/吨大幅上涨61.20%。

    另外公司拟通过非公开发行，募集资金不超过9.3 亿元，用于精细化工有机合成中间体及配套项目及补充流动资金。其中6.57 亿投资于精细化工项目，主要产品为对氨基苯酚、间苯二胺。

    投资建议：

    公司作为造纸+化工龙头，一方面在造纸行业高景气度背景下继续进行技术改造，向附加值高的高档文化纸、牛皮纸等方向发展，提高产品附加值；另一方面公司化工主业始终保持良好的盈利水平，随着公司25 万吨烧碱产能释放和非公开发行募投项目精细化工项目，未来竞争力将继续提高。考虑到公司造纸业务盈利水平的提升以及精细化工项目的加码，以及公司设备折旧的贡献，我们预计公司2018-2019 年净利润分别为7.23 亿和7.64亿，同比增长7.27%和5.67%，EPS 分别为0.62 和0.65 元/股，对应PE 分别为10.6 倍，10.1 倍，目前公司市值76.94 亿，维持“买入”评级。

    风险提示：

    造纸、化工下游需求减弱。