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    4 月15 日晚,公司发布完整年报,业绩基本符合我们的预期。公司2015 年营业收入为94.17 亿元,较上年同期增1.67%;实现归属于母公司所有者的净利润为0.65 亿,较上年同期增7.41%。分季来看,公司2015 年Q4 实现营收23.55 亿元,同比下降3.11%,归属于上市公司股东的净利润-0.04 亿元,上年同期为-0.07 亿。

    简评

    公司主营业务为造纸和化工。其中造纸产品主要生产新闻纸、文化纸、铜版纸和包装用纸;化工产品主要生产烧碱、液氯、双氧水、环氧丙烷等。

    文化新闻纸受电子媒介冲击,品类向高端调整。公司拥有全球最大的新闻纸生产基地,新闻纸总产能达到200 万吨,市场占有率达到30%以上。2015 年,为应对电子传媒发展对新闻纸行业的冲击,公司积极对东营华泰、河北华泰、广东华泰等新闻纸纸机进行技术改造,调整原料结构和产品结构,利用新闻纸机成功开发出高档双胶纸、环保型传媒纸和瓦楞纸等新产品。2015 年公司纸制品实现收入70.37 亿(占比83.79%),增速同比下降4.10%;公司完成机制纸产量186.01 万吨,同比下降1.60%,销量185.48 万吨,同比下降1.62%。

    而从具体控股参股公司来看,公司造纸旗下子公司大部分亏损,例如安徽华泰林浆纸有限公司亏损1.01 亿,东营华泰纸业有限公司亏损0.80 亿。

    化工产业链继续延伸,盈利2.03 亿,已成盈利新引擎。公司拥有全国最大的氯碱盐化工基地,化工已逐步成为公司第二大支柱产业,2015 年公司围绕原盐开采、产品深加工等价值链两端,重点推进实施化工集团年产8 万吨环氧丙烷项目、年产25 万吨离子膜烧碱搬迁改造项目,年产10 万吨苯胺项目和华泰清河年产5 万吨丁苯胶乳项目等一批产业延伸项目,进一步拓展拉长了产业链条。2015 年公司化工主业实现收入13.61 亿元(占比16.20%),同比大幅增长32.30%。

    具体如:东营华泰化工集团有限公司2015 年净利润达2.03亿,有效避免造纸业务对全公司的拖累。

    毛利率结构分化,整体持稳,期间费用率齐降。(1)公司2015年新闻纸、文化纸、铜版纸毛利率均有提升,但包装纸毛利率下降,而化工产品毛利率23.08%,同比增加1.78pct,整体综合毛利率13.10%,同比微降0.64pct。(2)期间费用上,公司2015 年销售费用为3.61 亿,销售费用率3.64%,同比降低0.52pct; 2015 年管理费用为4.50 亿,销售费用率3.83%,同比降低0.53pct;财务费用为5.16 亿,管理费用率为5.46%,同比降低0.67pct。

    展望未来,稳固造纸主业,拉长化工产业链。(1)稳固、提升造纸主业:公司将继续推进造纸产业转型升级和技术改造,调整产品结构,提高产品市场竞争力。其中2016 年公司将继续对新闻纸纸机进行技术改造,调整原料结构和产品结构,开发新产品,向附加值高、市场销路好的高档文化纸、精制系列牛皮纸、白牛皮方向发展,提升产品附加值,提高市场竞争力。(2)拉长化工产业:公司积极培育壮大优势产业,推进化工产品一体化发展,进一步拉长盐化工、精细化工产业链,全面加快上游资源开发和下游新产品生产进程。其中2016 年公司将充分利用黄河三角洲地区丰富的盐矿资源,在目前盐化工基础上,向下游延伸产业链条,发展附加值高的精细化工产品,进一步提升化工集团盈利能力。

    投资建议:

    华泰股份作为全球最大高档新闻纸生产基地,其中造纸主业产品结构不断调整升级,压缩和升级文化新闻纸,提高包装纸(如牛皮纸等)占比;同时,公司作为全国最大的氯碱盐化工基地,不断往下游延伸产业链条,发展附加值高的精细化工产品,已成公司业绩新驱动。我们预计公司2016-2017 年净利润分别增10.2%、12.4%,绝对额分别为0.71、0.80 亿,EPS 分别为0.06、0.07 元,PE 为83、74 倍,当前PB 0.93,市值59 亿,维持“增持”评级。