业务百废待兴。20 世纪 90 年代，商业城和中兴、铁百、联营是沈阳市最具影响力的四家百货商场， 1996年商业城的失火使其元气大伤， 之后经营一直不佳。 2010年5月开始，公司的主体楼停业进行内外装修，预计到2011 年3月开业。目前的办公楼也要在 12 月底重新拆除再建，和主楼连接。2012 年，公司本部的建筑面积可增长50%，达12万平米。目前日神置业房地产公司和商业城天伦酒店公司，仍看不到盈利的时间表。铁西百货是公司目前唯一的盈利来源，虽然有 4 万多元的坪效和接近3%的净利率，但其不足以支撑其他业务的亏损。

    新股东的介入或令公司二次腾飞。国退民进改制之后，大股东深圳琪创能仍肩负着支持改建工程项目、避免发生同业竞争、全流通后三年内保证持股比例等支持公司发展的重任。我们认为，新股东对商业城的青睐或在于：一方面，看好公司的商业物业格局；另一方面，公司具备壳资源的特点，在业务上轨道之后，可以成为未来的融资平台。

    人员包袱的卸下有利于公司发展。较差的盈利能力和沉重的人员负担，使得06年以来公司的主营业务一直处于亏损状态，09 年花费 1 亿元一次性安置 2266 名员工，每年可减少 5000 万元的工资费用，相当于降低 08 年管理费用率 3 个百分点（09年安置费的发生导致销售费用高达15.7%） 。

    融资压力大。公司目前的资产负债率高达 70%，还有诸多项目需要建设，资金压力较大。我们认为，未来不排除公司在证券市场或向大股东进行再融资的可能。

    股价催化剂和风险因素均多。股价因素包括：盛京银行上市、改扩建工程快于预期、新开业销售火爆、房地产公司的销售、大股东对公司的发展给予新的支持等。

    风险因素包括低于改建工程慢于预期、房地产公司销售不利、沈阳市商战升级等。

    投资评级和盈利预测。我们预计公司 2010~2012 年的 EPS 分别为 0.01 元、0.20元，对应PE分别为1195倍、59.8倍，估值偏高，但公司估值的意义不大，鉴于基本面具备底部反转的条件，2011年仍值得持续跟踪，首次给予“推荐”评级。