核心观点
上半年面对行业需求分化的影响，公司聚焦主营业务，主动调整优化产品结构，加强金优零添加等新品的推广，整体经营基本保持平稳，二季度受需求恢复放缓叠加同期相对较高基数的影响，单季营收出现一定幅度的下滑。分产品看，公司23Q2 核心品类醋系列（占比67%）营收同比下降3%，而酒系列和酱系列在高基数下销售同比分别下降37%、35%，表现相对承压。盈利方面，在公司主动加强成本集中管控，并主动优化产品结构，淘汰盈利能力较弱的品类的情况下，毛利率同比有所改善。
事件
公司发布2023 年半年度报告：
报告期内，公司实现营收11.39 亿元，同比下降3.71%；归母净利润1.24 亿元，同比下降3.43%；扣非归母净利润1.18 亿元，同比增长1.09%。
Q2 单季，公司实现营收5.26 亿元，同比下降13.88%；归母净利润0.51 亿元，同比下降0.03%；扣非归母净利润0.47 亿元，同比增长1.62%。
简评
市场需求恢复放缓，重视新品、新渠道布局
上半年面对行业需求分化的影响，公司聚焦主营业务，主动调整优化产品结构，加强金优零添加等新品的推广，整体经营基本保持平稳，二季度受需求恢复放缓叠加同期相对较高基数的影响，单季营收出现一定幅度的下滑。分产品看，公司23Q2 核心品类醋系列产品（占比67.02%）营收同比下降2.95%；而酒系列产品（占比8.14%）和酱系列产品（占比8.45%）销售同比分别下降37.33%、35.06%，表现相对承压。分渠道看，公司23Q2 线上（占比11.75%）/线下渠道（占比87.01%）销售收入同比分别下降1.84%/2.06%，公司今年更加重视新零售渠道布局，加强与电商平台、社区团购等线上渠道开展合作。分区域看，公司主销区华东（占比52.34%）表现相对平稳，23Q2 对应营收同比增长1.19%；其余区域中，西部大区（占比9.62%）营收同比增长9.51%，而华南（占比14.67%）/华中（占比16.21%）/华北大区（占比5.93%）销售同比分别下降15.04%/3.36%/5.51%。经销商方面，公司今年发力外埠市场的渠道开拓，截至23H1末，公司共拥有经销商1997家，较23Q1 末净增加39 家，其中华东/华南/华中/西部/华北大区分别净增2/8/11/11/7 家。
成本管控+品类结构优化，毛利率同比改善
公司23Q2 毛利率为36.46%，同比增加3.25pcts，毛利率的改善主要系公司主动加强成本集中管控，并主动优化产品结构，淘汰盈利能力较弱的品类。费用方面，公司23Q2 销售/管理/研发/财务费率同比变动分为+0.68/+0.02/+0.86/-0.21pcts，其中，销售费率的上升主要系销售人员投入增加以及收入规模下降导致规模效应减弱；研发费率上升则因公司加强新品研发力度所致，最终公司23Q2 归母净利率同比增加1.24pcts 至9.25%。就上半年整体而言，公司23H1 毛利率同比增加0.24pcts，销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为+0.31/-0.40/+0.26/-0.23pcts，最终使得公司23H1 归母净利率同比微增0.11pcts 至10.53%。
产品矩阵持续优化，内部转型持续深化
公司今年继续贯彻“做深醋、做高酒、做宽酱”的产品策略，持续聚焦调味品主业的发展，上半年公司新品营收贡献率达到5.4%，并主动淘汰产品366 个，产品结构持续优化。营销层面，公司也通过设立南北大区以及10个销售战区，加强渠道精细化管理，并采用市场化人才晋升机制，激发销售团队活力。而在管理层面，公司也加快业务组织数字化转型，降低综合生产运营成本，不断挖掘内部降本增效潜力，后续配合定增项目产能的逐步落地，将成为公司经营改革创新优化的重要保障。
盈利预测：
我们预计2023-2025 年公司实现收入24.80、28.66、32.37 亿元，实现归母净利润2.07、2.77、3.44 亿元，对应EPS 为0.21、0.28、0.33 元/股。
风险提示：
1）原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大宗农产品及包材价格近年来上涨较大，对公司盈利造成较大影响，若后续原料价格仍进一步上行，对公司业绩将带来不利影响。2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频率较高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）费用把控力度风险：公司中短期内仍需要通过市场费用投入推进销售市场化改革，在外埠区域拓展中亦需要费用支持来应对本地市场竞争，若公司费用把控节奏不当，将对公司盈利表现产生不利影响。