2Q22 业绩符合我们预期

    公司公布2Q22 业绩：1H22 公司实现营业收入11.83 亿元，同比上升14.26%；归母净利润1.28 亿元，同比上升0.91%；扣非归母净利润1.17亿元，同比上升1.13%。其中，2Q22 实现营业收入6.11 亿元，同比上升18.0%；归母净利润5066.73 万元，同比上升4.3%；扣非归母净利润4642.75 万元。2Q22 业绩符合我们预期。

    收入端：2Q22 食醋/料酒/其他调味品收入分别为3.64 亿元/6,840 万元/9,880 万元，同比-5.5%/+14.2%/+57%，食醋收入承压主因疫情下公司主销区供应链和终端客流受影响，其他调味品（油醋汁、复合调味料等）收入增速亮眼；公司2Q22 调味品收入5.31 亿元，同比+5%，非调味品的业务的收入为8,050 万元，同比+700%，主因公司全资子公司恒顺商城将全部存货和部分投资性房地产以7707.52 万元（不含税价格）出售给恒顺集团带来的收入。利润端：2Q22 毛利率33.2%，同比-3..8ppt，主因成本压力和其他调味品（毛利率较低）收入占比提升所致；2Q22 销售/管理/研发/财务费用率15.6/4.3/2.9/-0.1%，分别同比+0.4/-2.1/-0.9/-0.1ppt，2Q22 归母净利率8.3%，同比-1.2ppt，主因毛利率有所下滑。

    发展趋势

    公司经营正在不断改善，2022 年预计是改革年。公司治理的改善和营销制度的变革是循序渐进的过程：2020 年7 月公司启用SAP系统，2020 年8月公司进行八大战区营销组织架构的调整。此外，2021 年以来公司愈加重视人才体系的搭建，优化营销团队薪酬水平。同时，公司已经完成回购（用于股权激励）。2022 年上半年，公司加大投入，目标为走出华东区域，建设全渠道网络；公司推进营销端改革，推进薪酬体系改革，加强人才引进和培养：公司成立产品战略委员会进行产品规划和运营，老品坚持大单品战略，同时持续加大新品开发力度，新品高颜值高品质便捷性，迎合后疫情时代的新消费需求。我们认为，改革短期为阵痛期，我们预计2H22 广告宣传和渠道建设费用投入环比1H22 有所上升，但我们判断2023 年改革成效会有更明显体现。

    盈利预测与估值

    考虑成本压力和费用投放，我们下调2022/2023 年盈利预测18.6%/15.7%至1.6/2.61 亿元。当前股价对应2023 年43.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级，我们看好行业长期空间和集中度提升空间，因此维持14.03 元目标价，目标价对应54.9 倍2023 年市盈率，较当前股价有23.6%的上行空间。

    风险

    消费者培育进度不及预期，行业竞争加剧、营销变革不及预期。