本报告导读：

    业绩略超预期，新品/经销商扩张成亮点，中长期看随着短板不断补齐，公司竞争壁垒有望逐步构建。

    投资要点：

    维持“增持” 评级。维持公司2022-2024 年EPS 预测0.17/0.23/0.28元，同比+47%/+30%/+24%，参考可比公司给予恒顺2023 年60X PE，上调目标价至13.6 元（前值为11.9 元）。

    业绩略超预期，改革成效渐显。2022H1 实现营收/净利润12/1.3 亿元，同比+14%/1%，折合Q2 单季度实现营收/净利润6/0.5 亿元，同比+18%/4%；分产品看，酱类新产品放量驱动收入增长（2022Q2 同比+57%）；从区域角度看， 2022H1 外围市场华南/西部/华北收入分别同比+11.9%/10.76%/14.49%，驱动了整体经营盘的扩容。

    盈利能力暂时性承压。2022H1 毛利率同比-2.6pct，主因原材料价格上涨以及毛利率较低的酱类产品放量的稀释作用； 净利率同比-1.9pct，主要受毛利率下降所拖累。费用率角度看，2022H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.02/-1.04/-0.27/-0.06pct，管理费用率下降主因技术服务费用减少。

    短板不断补齐，竞争壁垒逐步构建。公司2022 年开始自上而下/由内而外进一步推动变革：从股权激励预期落地到战投即将到位到9 大战区进一步改革再到产品端逐渐补全产品矩阵；总体而言，在管理效率改善驱动下，随着产品/渠道端短板不断补齐，我们看好公司持续挤压竞争对手，从而获得长期超额收益。

    风险提示：疫情冲击超预期；改革进度不及预期等