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恒顺醋业(600305)机构评级研报股票分析报告

 
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恒顺醋业(600305):21业绩承压 Q1动销改善

http://www.chaguwang.cn  机构:招商证券股份有限公司  2022-04-29  查股网机构评级研报

  公司21Q4 收入/归母净利润分别同比-6.6%/-118.7%,业绩承压,22Q1 收入/归母净利润分别同比+10.4%/-0.8%,其中调味品主业同比+14.1%,动销有所改善。22 年公司继续改革投入,将更加重视多渠道与多品类的发展,但疫情影响仍存不确定性,期待收入端提速。利润端看,受改革深化费用投放加大影响,仍存在一定压力,业绩预期不宜过高,建议关注新品扩张与品牌提升,期待改革显效与全国化加速布局。我们给予22-23 年EPS 分别为0.14、0.23 元,对应22-23 年估值分别为73.5X、42.8X,维持“强烈推荐-A”评级。

      21Q4 收入/归母净利润分别同比-6.6%/-118.7%,业绩承压。公司21 年全年实现收入18.93 亿元,同比-6.4%,归母净利润1.19 亿元,同比-62.3%。

      其中Q4 实现收入5.34 亿元,同比-6.6%,归母净利润受费用投入影响,亏损0.16 亿元,同比-118.7%。Q4 现金回款7.16 亿,同比增长16.2%,经营性净现金流2.15 亿,同比增长178.3%。

      Q4 料酒实现高增,华东地区增长稳健。分产品看,21 年醋同比-10.2%(其中量-1.3%,价-9.1%,主要系加大搭赠力度所致,21Q4 同比-14.4%),料酒同比+1.2%(其中量-1.7%,价+2.9%,21Q4 同比+27.6%),其他业务同比+11.6%,主要系复调新品铺货带动,21Q4 同比-12.6%。分区域看,21年除华北地区外,其他区域均有不同程度的下滑,21Q4 看,华东/华南/华中/西部/华北分别同比+3.4%/-23.8%/-26.3%/-17.8%/-11.2%,公司主要市场华东地区Q3 受疫情影响明显,Q4 有所改善实现稳定增长。分渠道看,21 年公司线上/线下业务分别同比+34.6%/-7.8%,其中Q4 线上/线下业务分别同比+20.9%/-9.3%,公司积极发力线上渠道效果有所体现。21 年底公司经销商1820 个,全年增加381 个,地级市场覆盖率达89.7%,县级市场覆盖率50.1%,渠道渗透持续推进。

      营销改革阵痛叠加疫情影响,公司21 年利润承压。21 年全年,公司毛利率37.6%,同比-3.3pcts,主要系包材成本上涨及结构影响。销售费用率18.1%,同比+4.9pcts,主要系下半年加大费用投入所致,归母净利率下降9.3pcts 至6.3%。21Q4 公司毛利率33.4%,同比下降6.4pcts,销售费用率23.2%,同比提高10.3pcts,公司收入减少的同时,推进营销改革,加大了节目赞助投入致费用率提升明显,管理费用率6.7%,同比提升0.6pct,公司经历了战区制改革、人才引进等改革动作,管理费用有所增长。Q4 归母净利率下滑至-2.9%。

      22Q1 表现有所复苏,新品实现高增。22Q1 公司收入5.7 亿,同比+10.4%,归母净利润0.77 亿,同比-0.8%,公司积极开拓华东以外市场应对疫情影响,调味品主业同比增长14.1%。分产品看,醋类收入3.5 亿,同比+6.6%,料酒收入1.1 亿,同比+17.5%,其他品类(包含油醋汁、复调等新品)收入0.97 亿,同比+47.3%,铺货力度加大增长可观。分区域看,西部/华南地区收入增长较快,分别同比+33.0%/18.3%,华东3 月下旬出现疫情,实现营收2.8 亿,同比+10.1%。盈利能力上,22Q1 公司毛利率37.9%,同比-1.5pcts,主要受成本进一步上涨影响,销售费用率12.1%,同比-0.4pct,归母净利率13.5%,受毛利率影响,同比-1.5pcts。

      22 年展望:关注新品拓展,期待改革持续。公司22 年全年目标实现收入增长10%,扣非净利润增长5%。在疫情的不确定影响下,公司目标相对保守。当前看,公司经过21 年下半年的磨合后,22 年有望进一步加强渠道拓展与新品类培育,收入规模快速增长仍是现阶段市场核心关注点。预计公司将进一步加大费用投放力度,强化新品拓展与品牌宣传,建议关注公司动销端的复苏,期待改革持续深化效率提升。

      投资建议:关注动销改善,期待收入提速与改革显效,维持“强烈推荐-A”

      评级。公司21Q4 收入/归母净利润分别同比-6.6%/-118.7%,业绩承压,22Q1 收入/归母净利润分别同比+10.4%/-0.8%,其中调味品主业同比+14.1%,动销有所改善。22 年公司继续改革投入,将更加重视多渠道与多品类的发展,但疫情影响仍存不确定性,期待收入端提速。利润端看,受改革深化费用投放加大影响,仍存在一定压力,业绩预期不宜过高,建议关注新品扩张与品牌提升,期待改革显效与全国化加速布局。我们给予22-23 年EPS 分别为0.14、0.23 元,对应22-23 年估值分别为73.5X、42.8X,维持“强烈推荐-A”评级。

      风险提示:疫情持续影响,改革引起内部动荡

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