事件

    公司发布2021 年年报&2022 年Q1 财报：

    2021 年，公司实现营收18.93 亿元，同比下降6.45%；实现扣非后归母净利润1.08 亿元，同比下降62.01%。

    Q4 单季，公司实现营收5.34 亿元，同比下降6.65%；实现扣非后归母净利润亏损0.05 亿元，同比由盈转亏。

    2022 年Q1，公司实现营收5.72 亿元，同比增长10.43%；实现扣非后归母净利润0.70 亿元，同比增长1.16%。

    简评

    21 年销售承压，22Q1 出现好转

    21 年，公司在面临行业需求疲软、渠道剧烈变革的市场环境下，营收端表现总体承压，特别是下半年多地出现疫情反复，对公司的销售和渠道拓展造成影响。分产品来看，核心产品醋（占比63.96%）实现营收12.11 亿元，同比下降10.25%。而料酒（占比11.38%）实现营收3.21 亿元，同比增长1.20%。分区域来看，大本营华东地区（占比50.98%）营收同比下降4.00%，其余地区中，除华北地区（占比6.28%）同比微增1.90%，华南（占比15.52%）/华中（占比16.44%）/西部（占比8.28%）地区则分别同比下降9.65%/5.62%/8.64%。销售渠道方面，公司线上销售（占比9.77%）表现较好，同比增长34.60%。

    22Q1，公司前期针对营销渠道的市场化改革效果逐渐显现，带动收入表现开始回暖。其中，醋（占比62.03%）和料酒（占比18.65%）分别同比增长6.64%和17.50%。区域层面，华东/华南/华中/西部/ 华北地区均实现正向增长， 对应的增速分别达到了10.10%/18.28%/13.49%/33.02%/14.71%。渠道渗透率方面，截至21 年末，公司地级/县级市场渗透率分别达到89.7%/50.1%，22Q1末，公司经销商达到1829 家，公司仍在持续拓展外部市场并加速渠道下沉。

    成本上涨+费用投放增加，盈利能力下降

    公司21 年毛利率同比下降3.34pct，主要原辅料价格的上涨。而费用投放方面， 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费率分别为18.15%/6.61%/ 4.15%/ 0.30%，同比增加4.67/0.75/1.29/0.01pct。

    公司积极推动营销变革，利用多种传播媒介加强品牌传播，强化 自身品牌力，提升曝光度，加大新兴渠道拓展，导致销售费用增加。同时，公司也逐步完善市场化人才引进体系，通过薪酬绩效改革激发员工活力，管理费率小幅上升。此外，研发费率的提升也与公司加大对大单品的研发力度有关。综合下来，公司净利率同比下降9.61pct，盈利能力出现明显下降。

    22Q1 公司毛利率/净利率分别同比下降1.40/2.18pct，而费用端，销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.57/-0.19/+0.37/-0.24pct，成本压力仍是压制业绩表现的主因。

    改革持续推进，静待经营拐点出现

    近年来，公司聚焦调味品主业，剥离非主营业务。渠道拓展方面，自20 年成立八大战区以来，持续推进全国化布局，并通过薪酬制度改革吸引并留住优秀人才。而在产品端，公司聚焦“醋、酒、酱”战略，梳理产品矩阵，推出新品，如油醋汁、复合调料包、火锅底料等，匹配相应的产能建设，并运用数字化技术提升整体运营效率。

    22 年，公司调味品收入增长目标为10%以上，调味品净利润增长目标是5%以上，短期费用预计仍会维持较大投放力度，静待未来公司改革红利释放。

    盈利预测：

    预计2022-2023 年公司实现收入21.08、24.05 亿元，实现归母净利润1.27、1.99 亿元，对应EPS 为0.13、0.20元/股。

    风险提示：

    食品安全风险，原材料价格上涨风险，市场竞争格局恶化分析，费用把控力度变弱风险等。