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    2022年04月25日晚间,公司发布2021年报和2022年一季报: 2021年实现营收18.93亿元(同比-6.45%),归母净利润1.19亿元(同比-62.28%),扣非归母净利润1.08亿元(同比-62.01%);2022Q1营收5.72亿元(同比+10.43%);归母净利润0.77亿元(同比-0.75%),扣非净利润0.70亿元(同比+1.85%)。

    投资要点

    成本和费用高企,2022年一季度略有承压

    根据年报,2021Q4营收5.34亿元(同比-6.65%),归母净利润-0.16亿元(同比-118.69%),扣非归母净利润-0.05亿元(同比-105.91%)。预计主要系重要区域受疫情影响销售下滑明显,原辅材料价格上涨以及销售费用同比上升所致。

    2021 年公司毛利率37.58% ( -3.18pct ) , 2021Q4毛利率33.40%(-6.37pct),下滑主要系原材料成本持续上涨所致。2021 年销售费用/ 管理费用/ 财务费用率为18.15%/10.76%/0.30%,同比+4.86/+2.04/+0.01pct。销售费用率提升主要系增加广告费及市场促销费投入所致;管理费用率提升主要系员工薪酬及折旧费用增加所致;财务费用率基本持平。2021年净利率为6.25%(-9.64pct),2021Q4净利率-2.92%(-17.77pct),主要系毛利率下滑和加大广告宣传和促销投入及研发投入,销售费用和研发费用增加所致。

    2022Q1营收5.72亿元(+10.43%),归母净利润0.77亿元(-0.75%)。2022Q1公司毛利率37.90%(-1.47pct),预计主要系原材料价格居高不下所致。销售费用/管理费用/财务费用率为12.07%/9.17%/0.22 , 分别同比-0.40/+0.17/-0.23pct。2022Q1净利率12.99%(-2.41pct),主要系毛利率下滑以及研发费用增加所致。

    2022Q1核心产品稳定增长,线上销售增长亮眼

    分产品看,2021年调味品实现营收18.46亿元(-5.28%),毛利率36.96% ( -3.87pct ) ; 其中醋/ 料酒分别营收12.11/3.21亿元,分别同比-10.25%/+1.20%。2022Q1调味品实现营收5.58亿元(+14.12%);其中醋/料酒分别营收3.55/1.07亿元,分别同比+6.64%/+17.50%。

    分量价看,2021年醋/料酒销量分别为17.55/7.44万吨,同比-1.26%/-1.68%,吨价分别为6899/4310 元/ 吨, 同比-8.65%/+3.53%。

    分地区看,2021年华东/华南/华中/西部/华北营收9.65/2.94/3.11/1.57/1.19亿元,同比-4.00%/-9.65%/-5.62%/-8.64%/+1.90%。2022Q1华东/华南/华中/西部/华北营收2,81/0.91/0.97/0.52/0.37 亿元, 同比+10.10%/+18.28%/+13.49%/33.02%/+14.71%。

    分渠道看,经销/直营收入分别17.06、1.40亿元,同比-3.07%/-25.84%;其中线上销售1.85亿元(+34.60%),占比10.02%(2.93pct)。2022Q1经销/直营收入分别5.41/0.18亿元, 同比+13.83%/+23.78% ; 其中线上销售0.54 亿元(+26.27),占比9.63%(+0.92pct)。2021年经销商净增加381家至1820家,2022年Q1末共有1829家,净增加9家。

    多项改革齐发力,2022年可期

    2022 年公司主营调味品业务销售+10%,扣非净利润+5%。公司开启多项改革,我们认为主要有以下看点:

    战略上:公司拟剥离商城业务,聚焦调味品主业围绕“做深醋、做高酒、做宽酱”的产品战略。健全醋(香醋、陈醋、白醋、米醋、果醋)、酒(百花牌系列饮用黄酒、多场景应用料酒)、酱(多功能型酱油、酱菜)、油(健康食用油)、礼(礼盒产品)以及复合调味料全品类体系。

    产能上:2021年11月公司发布非公开发行股票预案,拟募资不超过20亿元,新建43.5万吨调味品产能,届时恒顺将拥有食醋产能45.5万吨,料酒产能15万吨,合计产能超过80万吨,产能助力公司业绩打开空间。

    渠道上:升级八大战区,加强餐饮渠道端以及新零售拓展,通过外围市场和线上渠道持续发力。 产品上:布局豆瓣、复合调味品等新品类,有望贡献增量。

    激励上:2021年8月公司以均价17.29元/股完成回购1002万股,拟用于股权激励,有望激发员工积极性。

    盈利预测

    我们认为食醋行业仍有较大发展空间,公司作为食醋行业龙头改革不断深化,随着疫情的缓解,消费的复苏以及原材料成本有望下滑,叠加提价的落地,2022年有望实现恢复性增长。暂不考虑增发对公司业绩影响,我们预计2022-2024年EPS为0.12/0.18/0.22元,当前股价对应PE分别为80、55、45倍,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。

    风险提示

    宏观经济下行风险、疫情拖累消费、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、产能建设或利用不及预期、提价不及预期、非主业剥离不及预期、原材料成本持续高企,非公开发行进展不及预期等。