事件

    　　恒顺醋业公布2021 年业绩预告，预计2021 年实现归母净利1.15-1.45 亿元，同比（重述后，下同）减少63.44-53.92%，实现扣非归母净利0.95-1.25 亿元，同比减少66.67%-56.15%。

    　　投资要点

    　　Q4 渠道扩张持续，业绩短期承压。21Q4 公司实现归母净利-0.19-0.11 亿元，同比减少123.04%-87.04%，实现扣非归母净利-0.18-0.12 亿元，同比减少122.72%-84.69%，我们预计Q4 收入端下滑幅度有限，利润端小亏的表现低于预期，其一21 年原辅材料价格上涨情况普遍，公司毛利率承压，其二渠道费用影响大。促销费增幅大，同时经销商开拓积极（21Q3 末数量：1751 家，21Q3较20 年末净增：312 家），预计Q4 延续Q3 招商态势导致短期招商费用偏高。

    　　22Q1 收入存一定弹性，全年营收表现须跟踪需求恢复，后续激励落地可期。

    　　21Q1 公司端收入基数不高，Q3，Q4 基数亦低，预计22Q1 收入端存一定弹性，全年总体有望低基数运行，叠加提价及营销渠道改革的推进，22 年若需求端有所恢复，则经营边际向好可期。此外，公司于2021 年8 月公告完成股份回购，回购股份总计1002.22 万股，拟用于股权激励，期待后续落地催化。

    　　产品聚焦，积极探索营销改革，夯实基础，期待效果显现。产品方面，公司强调聚焦三剑客（醋、料酒、酱），同时持续关注“主推产品”和“高端产品”销售，优化醋类结构。品宣方面，21 年围绕“百年恒顺，酿造专家”的品牌定位，加大投放，重点轰炸+全面覆盖深化品牌烙印。渠道方面，探索改革，实践战区管理，推进“织网”，截止20 年8 月初，战区框架体系调整基本结束，未来将加速新零售力量的成长和崛起，全力加速拓展县、市级经销商的覆盖率。产能方面，公司2021 年11 月公告定预案，拟募集资金不超过20 亿元，用于食醋、料酒、酱油、复合调味料等多品类产能建设，支撑公司中长期产品矩阵的发展。

    　　盈利预测及投资建议：公司产能逐步释放，产品结构趋于优化，同时伴随内生驱动力变化，销售渠道扩张稳步推进，2022 年恢复性增长仍可预期。根据公司业绩预告，略调整盈利预测，预计2021-2023 年公司收入为18.71/21.33/24.55亿元，同比-7.1%/+14.0%/+15.1%，归母净利为1.39/2.79/3.64 亿元，同比-55.7%/100.1%/30.7%，对应2022 年1 月28 日收盘价，PE 为96/48/37x，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：经济下行压力消费疲弱持续时间超预期；行业竞争加剧；原料成本上涨，新品推广和渠道改革效果低于预期。