公司Q2 收入同比增长6.30%，归母净利同比下降33.79%，业绩主要受成本上涨及管理费用提升所拖累。下半年成本压力仍在，非诚勿扰广告费也将有所体现，全年业绩预期不宜过高。当前行业处于需求与成本双重压力期，期待公司持续积极推进改革，加速股权激励方案落地，在行业调整期提高主观能动性，逆势提升份额。

    　　同时建议关注压力下公司提价预期带来的催化。我们调整21-23 年EPS 预测0.28、0.33、0.39（前次为0.36、0.42、0.49），维持“强烈推荐-A”评级。

    　　Q2 收入增速放缓，利润低于预期。公司披露21 年中报，上半年实现收入10.35亿元，同比增长8.59%，实现归母净利1.27 亿，同比下降14.62%，归母扣非净利1.15 亿，同比下降13.53%。单Q2 实现收入5.18 亿元，同比增长6.30%，增速有所放缓，归母净利0.49 亿元，同比下降33.79%，归母扣非净利0.46亿元，同比下降28.99%。Q2 现金回款5.43 亿，同比增长2.83%，略低于收入增速。

    　　醋保持稳健，料酒受产能影响下滑，渠道加速扩张。分品类来看，Q2 醋保持稳健，实现3.85 亿收入，同比增长9.94%。料酒收入5985 万元，同比下降12.14%，主要受产能限制。分区域看，西部市场提速明显，Q2 增长15.62%，成熟市场华东增速稳健，Q2 增长10.96%，华南、华中、华北市场则增速放缓。

    　　Q2 公司继续加快经销商拓展，经销商数量环比增加159 家。

    　　成本拖累毛利率，管理费用率提升。公司Q2 毛利率36.96%，同比-4.16pct，主要系原材料成本大幅上涨导致。销售费用率15.23%，同比-0.83pct，主要系规模效应下整体费用控制较好，广告费用减少明显，但市场促销费用增加较多。

    　　管理费用率6.18%，同比+1.34pct，主要是SAP 系统所产生的软件服务费所致。

    　　受毛利率与管理费用率影响，净利率9.38%，同比-5.68pct。

    　　收入目标需加速追赶，全年业绩压力较大，激励计划与人才引进是改革新看点。

    　　公司6 月对销售团队半年度任务完成考核方式有所调整，使得团队积极性大增，单月实现快速增长，但也造成部分地区库存较高的情况。期待公司下半年旺季积极抢夺动销，库存加速消化。利润方面，成本压力或持续全年，不排除后续提价可能，同时公司对于渠道费用仍保持积极投入，非诚勿扰广告投入费用在下半年体现，全年业绩预期不宜过高。公司改革以来，员工薪酬与积极性有明显提升，放权战区总对市场变化更及时应对，使用SAP 系统让内部流程效率改善明显，整体改革稳步推进。5 月公司已完成新董事会搭建，引入外部新鲜血液积极推动营销加速与人才引进，同时推出回购计划，后续股权激励可期，进一步绑定核心团队利益，完善机制改革。

    　　投资建议：成本+费用拖累Q2 业绩，全年业绩预期不宜过高，关注激励方案落地与提价催化。公司Q2 收入同比增长6.30%，归母净利同比下降33.79%，业绩主要受成本上涨及管理费用提升所拖累。下半年成本压力仍在，非诚勿扰广告费也将有所体现，全年业绩预期不宜过高。当前行业处于需求与成本双重压力期，期待公司持续积极推进改革，加速股权激励方案落地，在行业调整期提高主观能动性，逆势提升份额。同时建议关注压力下公司提价预期带来的催化。

    　　我们调整21-23 年EPS 预测0.28、0.33、0.39（前次为0.36、0.42、0.49），维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：疫情持续影响，改革引起内部动荡