核心观点：

    1） 营收增长稳健，业绩略低于预期。2021Q1 公司实现收入5.17亿元，同比+10.98%，符合预期。实现归母净利润0.79 亿元，同比+3.89%；扣非归母净利润0.69 亿，同比+1.05%，略低于预期；期内现金回款6.02 亿，同比+8.4%，低于收入增速。

    2） 食醋、料酒收入双增，利润率有所承压。Q1 公司食醋收入3.32亿，同比+10.5%；料酒收入0.91 亿，同比+12.7%。受原材料成本上行以及低毛利大包装产品放量的影响，公司整体毛利率39.4%，同比-1.1pct；销售净利率15.4%，同比-1.3pct。

    期间费用方面， Q1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为12.5%/5.5%/3.5%/0.5%。销售费用率同比持平，环比-0.8pct；管理研发费用率同比+0.9pct。预计今年公司将延续去年营销费用策略，加强品牌宣传及营销人员奖励，预计管理费用率会随SAP 系统上线带来效率提升有所降低。

    3） 渠道开拓积极，线上销售亮眼。“战区制”营销改革效果持续显现，Q1 全国各地区销售收入均衡稳健增长。华东、华南、华中、西部、华北收入同比增速分别为10.4%、14%、14%、9.1%、12.6%，其中华南、华中地区增速较快。报告期末总经销数量达1562 家，净增加经销商123 家，占去年全年新增数量66%。公司积极推动多样化渠道拓展，Q1 公司线上销售收入达0.43 亿元，占营收8.7%，同比提高2.6pct。

    4） 盈利预测与投资评级：预计2021-2023 年公司归母净利润分别为3.7 亿元/4.4 亿元/5.3 亿元， 增速分别为16.5%/19.5%/19.9%，EPS 分别为0.37 元、0.44 元、0.52 元，对应动态PE 分别为51 倍/43 倍/36 倍。考虑公司系列改革举措继续细化落地，产品结构升级有望带动业绩逐步提升，全年“双十三”目标顺利达成可期，维持“增持”评级。

    5） 风险提示：食品安全问题风 险、原材料价格波动风险等。