公司疫情期间稳定增长，完成年度经营目标。2020 年恒顺醋业实现营业收入20.14 亿元，同比增长9.9%，其中扣除非经常性损益的净利润为3.15亿元，同比增长12.2%，在疫情大流行背景下，顺利完成年初制定的经营目标。

    　　细分业务营收齐增，分战区销售布局见效。分产品来看，公司醋类营业收入全年实现13.42 亿元，同比增长8.9%，料酒类营业收入实现3.15 亿元，同比增长28.6%。两大主营业务收入稳步提升，特别是料酒类产品实现高增长。从销售地区来看，公司全国化布局，所有地区营业收入实现正增长，其中华南大区、华中大区增长迅速，营业收入分别实现3.25 亿元、3.30亿元，分别同比增长25.8%、19.1%，华东大区、西部大区、华北大区分别实现8.5%、7.8%、9.1%的同比增长。可见公司以八大战区推动全国化布局成效好，未来看好公司对薄弱市场、空白市场的全国市场网络覆盖，通过提高覆盖率实现市场扩容。

    　　成本管理效率高，费用率同比减少。公司将本期产品销售运费调整至营业成本，影响企业毛利率与销售费用率。按产品看，醋类和料酒类毛利率均有所下降，分别为45.4%、34.4%，去除运输费用同口径后，毛利率分别为49.5%、38.6%，比上年同期增加2.97 个、2.19 个百分点。另外，公司注重销售渠道建设，目前已拥有覆盖各地区的经销网点50 万个，2020 年销售费用、管理费用、研发费用分别同比-15.4%、+1.8%、9.1%，其中销售费用率和管理费用率较上年减少3.99 个、0.46 个百分点。公司成本端管理高效但仍有进步空间，未来有望通过规模生产提高毛利率，叠加线上+线下的营销投入、品牌意识的强化、下沉市场的覆盖，提高公司在食醋行业的市占率，促进销售增长可持续性。

    　　新增灌装线，确保生产适应需求。随着我国消费升级、饮食健康化，对醋类的需求逐渐增加。公司于2020 年新增一条高速灌装线（36000 瓶/小时），积极向现代化生产转型。同时，通过采用“公司+基地+农户”的合作种植、定向采购模式，实现对成本端的管理和产品质量的监控。加快智能化、信息化改造建设，公司将以更快速度适应订单变化，有效把控生产、销售、库存间的关系。

    　　2021 年增量扩容，五力并举助长期发展。公司未来将重点放在“品牌力、产品力、渠道力、文化力、组织力”上，聚焦调味品主业，提升产品竞争力和持续盈利能力，加速新零售渠道构建，品牌结合文化，增强企业团队建设。公司规划2021 年主营调味品业务销售超13%的增长，扣除非经常性损益净利润实现13%增长以上的年度经营总目标。目前公司围绕“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”三大核心主业，未来产能扩充、多元化渠道、高效内部管理将助力目标实现。

    　　投资建议：预计2021/2022/2023 整体收入为23.3/26.9/30.0 亿元， 归母净利润为3.8/4.6/5.2 亿元，对应EPS0.38/0.45/0.52 元/股;当前股价对应2021/2022/2023 年 51/43/37 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情影响超出预期风险；收入不如预期风险；公司渠道全国化布局不及预期；食品安全问题等。