事件

    　　8 月1 日，公司发布2021 年中报：21 年H1 公司实现营收59.8亿元，同比增长1.58%；实现归母净利8.2 亿元，同比增长13.5%；实现扣非后归母净利8.3 亿元，同比增长16.91%。

    　　简评

    　　主营产品销售强劲，上半年业绩增长稳定

    　　公司2021 年上半年实现营收59.8 亿元，同比增长1.58%；实现归母净利8.2 亿元，同比增长13.5%；实现扣非后归母净利8.3 亿元，同比增长16.91%。对应Q2 公司实现营收29.9 亿元，与Q1基本持平；实现归母净利4.5 亿元，同比+5.8%，已连续5 个季度实现同比增长。21 年H1 营收相对于业绩表现强劲的2020 年同期仍实现了同比增长，毛利同比增长1%至人民币23.6 亿元，毛利率稳定在39%的水平，主要系液体蛋氨酸销量保持强劲增长，同比+11%，以及特种产品销售的持续增长；归母净利同比增长13.5%，主要源于有效的价格管理抵消部分原材料成本上涨带来的不利影响以及蓝星安迪苏营养集团15%少数股权收购的积极影响，公司营业成本自20 年Q4 以来呈下降趋势，21 年Q1、Q2环比分别下降7.29%和2.78%。

    　　蛋氨酸：需求强劲销量大增，反倾销影响有限

    　　蛋氨酸是公司两大功能性产品之一。受人口增长、发展中国家经济水平提高、现代化禽畜养殖业不断发展等因素影响，包括中国在内的亚太地区蛋氨酸需求高速增长，过去10 年间全球蛋氨酸实现了5%-6%的增长。全球蛋氨酸市场产能高度集中，由赢创、安迪苏、诺伟司及住友等行业巨头控制。受益于欧洲扩建项目和中国脱瓶颈项目的顺利完成，安迪苏于2019 年市场占有率排名第二。诺伟司于 2020 年在美国提交了自法国、日本和西班牙进口蛋氨酸反倾销税的申请，2021 年2 月25 日，美国商务部公布了蛋氨酸反倾销调查的初步裁定。由于安迪苏的生产网络分布于欧洲及中国，可以根据需要调整生产情况，美国市场针对蛋氨酸的反倾销裁决对安迪苏的业务影响有限。安迪苏继续为美国客户提供产品和服务，仅停止了固体蛋氨酸在美国的供应，而将其转销往全球的其他地区。上半年，在强劲的市场需求拉动液体蛋氨酸在拉美、印度次大陆、欧洲、中东和非洲等全球大部分区域取得11%的双位数销量增长。另外，2021 年蛋氨酸产品价格整体高于2020 年，预计下半年业绩增长能够维持并且利润率将保持稳定，继续保持第一业务的支柱地位和公司在蛋氨酸市场的领先地位。

    　　新增产能不断释放，规模效益继续增强

    　　公司蛋氨酸业务现有欧洲和南京两个生产平台，其中欧洲平台扩产项目于2019 年顺利投产，增加蛋氨酸产能5万t/a，2020 年公司决定在欧洲工厂开展了新的脱瓶颈项目，目的是将液体蛋氨酸在西班牙布尔戈斯工厂的产能每年增加3 万吨, 以应对不断增长的市场需求并进一步优化成本竞争能力，法国理诺士工厂的上游部分已于21 年6 月初成功启动，而布尔戈斯工厂的下游部分将于21 年8 月份启动。南京生产平台中，蓝星安迪苏于2018年开始建设年产 18 万吨液体蛋氨酸的新工厂，目前项目施工进度约50%，其中土建工程已完成，所有关键设备于2021 年7 月底前运抵至现场。主变电站已于7 月中旬完成通电仪式。首批基础设施将于今年8 月投入使用。

    　　预计于2022 年下半年试生产。得益于公司产能不断扩张，2012-2017 年公司市场占有率自24%提升至27%。随着新产能的不断投放，与现有产能脱瓶颈化建设相结合，预计公司将形成更强的规模经济优势特种产品迅速发展，FRAmelco 收购协同效应凸显2021 年以来，尽管有原料成本上升、非洲猪瘟等不利因素影响和全球供应链方面的冲击，公司特种产品业务收入和毛利仍然保持增长，分别为增长9%和11%，已经成为公司名副其实的第二业务支柱。其中，营收达到15.4亿元，占公司总营收比重达25.8%，毛利润为8.2 亿元，占比进一步提高至34.6%。主要受益于FRAmelco 收购推动以及一些业务领域继续保持了良好的业绩增长，包括：（1）依托于美国奶业市场的稳定增长，反刍动物产品业务保持强劲增长；（2）水产品业务继续取得24%的强劲销售增长；（3）受惠于喜利硒和安泰来的优异表现，销量大幅增长29%,，营养促健康业务实现可持续增长。公司旨在成为全球动物营养特种产品的领导者，罗酶宝问世超过20 年来一直是非淀粉多糖酶领域的领导品牌。安迪苏与恺勒司合作成立的合资公司Calysseo 与重庆市长寿经济技术开发区于20 年6 月底签署投资协议，是FeedKind蛋白项目进军亚洲水产市场的重要里程碑。

    　　第一座年产能2 万吨的工厂预计将于2022 年投产，创新产品FeedKind蛋白将首先进入中国市场。伴随着未来市场逐步恢复正常和市场需求的增加将进一步促进特种业务加速增长。

    　　维生素A：格局优化，价格体系仍有望支撑

    　　维生素A 全球产能基本集中在新和成、帝斯曼、巴斯夫、浙江医药、安迪苏和金达威6 家供应商手中，呈现寡头垄断格局，行业CR4 高达78%。维生素A 供给自2017 年底BASF 事故后一直处于紧平衡状态，行业库存一直处于较低水平。21 年上半年，VA 市场呈稳定偏弱的趋势，生产和需求均较为稳定，价格略高于20 年下半年的历史低位。7 月新和成、浙江医药夏季检修，鉴于市场库存充足预计对供应影响有限。BASF 今年上半年扩建生产线，项目原预计于6 月底完成，下次进度更新将在8 月份，后续重点关注下半年巴斯夫设备能否启动成功。

    　　而即使巴斯夫扩建完毕，我们认为仍未改变行业6 家企业供应格局，后市价格体系有望得以支撑。

    　　预计公司2021、2022、2023 年归母净利分别为16.7、20.1、24.0 亿元，对应PE 22.3X、18.6X、15.6X，维持增持评级。

    　　风险提示：疫情波动风险，宏观经济风险，原材料价格波动风险，下游需求不及预期风险