全球动物营养与健康行业领军企业，蛋氨酸龙头地位稳固。公司是全球动物营养与健康行业领军企业，在相关领域拥有八十余年的研发、生产和销售经验，在法国、西班牙、中国建有多个生产、研发基地，并拥有遍及全球的销售客户网络。公司主要产品包括功能性产品（蛋氨酸、维生素A 等）、特种产品（酶制剂、反刍动物蛋氨酸、有机硒等）。公司是全球领先的液体蛋氨酸生产商，蛋氨酸全球市占率约27%。

    蛋氨酸需求持续增长，产能扩张接近尾声。2015-19 年蛋氨酸全球需求CAGR 约6%。随着人口持续增长，消费水平提高带动白肉等优质蛋白质人均消费量的上升，将继续有效拉动蛋氨酸需求持续增长。蛋氨酸已被证明能有效促进鱼类、反刍动物生长，蛋氨酸在水产等饲料市场的打开有望带来新增长点。同时规模化养殖的推广，液体蛋氨酸渗透率有望持续增加。2020 年我国蛋氨酸净进口15.71 万吨，进口替代有望给我国蛋氨酸企业带来进一步成长空间。2021 年赢创6.5 万吨产能退出，长期来看，仅有安迪苏、新和成有新增产能规划，结合企业投放节奏，产能增速与需求增速基本匹配，供需结构长期有望持续改善。

    蛋氨酸价格中枢有望底部向上，公司业绩弹性大。受行业新增产能影响，蛋氨酸市场价格已走过近5 年的下行周期，目前价格处于历史底部位置。全球蛋氨酸寡头垄断竞争下，企业对价格具有较强的把控实力，加之高度集中的产能区域分布，检修、不可抗力更容易造成价格短期的剧烈波动。在主营产品价格修复，以及特种产品的持续增长助力下，2020年前三季度公司实现归母净利润10.98 亿元，同比增长35%，业绩底部迎来反弹。受益于供需结构的长期改善，蛋氨酸价格中枢有望底部上行。公司现拥有蛋氨酸产能约49 万吨，价格每上涨1 元/公斤，将增厚净利润近3 亿元，涨价业绩弹性大。

    特种产品多产品线齐发力，第二支柱日渐夯实。公司积极践行“双支柱”战略，持续加码特种产品业务发展。2016-19 年公司特种产品收入复合增速21%，毛利占比提高到3 成左右。依托自身研发实力，公司基本每年均有一款新特种产品问世。公司通过收购特种饲料添加剂生产商Nutriad，补充公司产品种类，同时通过与Calysseo 建设全球领先的Feedkind 蛋白工厂，加码水产饲料大市场。在内生外延双轮驱动下，公司特种产品第二支柱业务将持续快速发展。

    投资建议：看好蛋氨酸价格底部修复以及第二支柱业务持续发力带来的发展，预计公司2020-2022 年归母净利润分别为13.65、18.53、21.03 亿元，对应PE 分别为25X、18X、16X，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：需求不及预期；技术扩散，竞争格局破坏的风险；安全、环保生产风险