事件：公司发布2020 年三季报，前三季度实现营业收入88.81 亿元，同比增长7%，归母净利润10.98 亿元，同比增长35%，扣非后净利润11.13 亿元，同比增长64%。其中三季度实现营业收入29.95 亿元，同比增长1.36%，净利润3.

    79 亿元，同比增长36.22%。

    点评：

    蛋氨酸销量增长、VA 坚挺及特种产品强劲推动业绩增长。前三季度公司实现营业收入88.81 亿元，同比增长7%，毛利率39%，同比增长5pct，实现毛利润23.32 亿元，归母净利润10.98 亿元，同比增长35%，增长主要来自于液体蛋氨酸渗透率的进一步提升、维生素产品价格保持坚挺以及特种产品销售继续保持强劲增长。

    液体蛋氨酸渗透率进一步提升、VA 量价齐升。2020 年前三季度，公司功能性产品实现营业收入63.73 亿元，同比增长5%，其中销量和外币折算分别拉动营收2.33 亿元和1.08 亿元，价格因素抵消营收增长3992 万元，功能性产品毛利率37%，同比增长6pct。细分看，液体蛋氨酸渗透率进一步提升，叠加生产的高度稳定性及低位原材料价格，蛋氨酸工厂的成本竞争力进一步增强；维生素方面，根据wind 资讯，前三季度维生素A 和维生素E 均价分别为420 元/KG和66 元/KG，同比分别增长12.64%和46%，价格均出现上涨，同时维生素A 销量提升，推动公司业绩增长。

    特种产品维持强劲增长。2020 年前三季度，公司特种产品实现营业收入20.92 亿元，同比增长18%，其中销量、价格和外币折算因素分别拉动营收增长2.

    51 亿元、3299 亿元和3721 万元，毛利率51%，同比增加1pct。其中，受斯特敏在美国市场卓越表现拉动的反刍动物产品业务（+41%），以及水产业务（+36%）销售继续保持同比增长。

    双支柱战略稳步推进。蛋氨酸方面，南京二期18 万吨液体蛋氨酸项目稳步推进，在总投资略有增加的基础上，对工艺流程进行一些特定的优化改造，预计将于2022 年试生产。此外，公司决定启动欧洲工厂的脱瓶颈项目，提升产能的同时也将进一步加强欧洲工厂的成本竞争力。特种产品方面，公司于9 月初宣布的对FRAmelco 的收购，本次收购将进一步促进特种产品业务增长，巩固公司安迪苏作为全球动物营养特种饲料添加剂的行业地位，此外，公司创新制剂子公司Innov’ia 于10 月获得产能扩充许可，后期将继续支撑特种产品增长。

    盈利预测及评级：我们预计公司2020-2022 年实现营业收入分别为11838/12662/13550 百万元，对应归母净利润分别为1367/1587/1799 百万元，对应PE分别为25/22/19 倍。维持“买入”评级。

    风险提示事件：维生素及蛋氨酸等产品价格下跌；产能建设及释放不达预期；疫情影响下游需求；特种产品发展不及预期。