事件：安琪酵母发布2022 年一季报，2022Q1 实现营业收入30.32 亿元，同比+14.14%，归母净利润3.13 亿元，同比-29.30%，扣非后归母净利润2.65 亿元，同比-36.09%，收入增速符合预期。

    酵母主业稳健增长，后续有望提速。分产品看，2022Q1 酵母及深加工品/包装/奶制品/制糖收入分别同比+4.2%/+8.9%/+23.9%/+160.8%；分地区看，2022Q1 国内/国外市场收入分别同比+13.2%/+16.4%；分渠道看，线下/线上分别同比+18.3%/+6.8%；国内酵母主业增速放缓主要由于1）行业竞争：2022Q1 疫情以及海运费高企，国内酵母企业出口难度增大，部分企业出口部分转销国内，行业竞争压力加大；2）前期提价幅度较大：公司2021 年度对国内酵母产品提价幅度约19%，导致部分客户分流；3）产能瓶颈：国内酵母产能同样为制约放量的因素；展望2022 全年，预计18%收入增速目标有望达成，1）行业竞争有望缓解：Q2 以来海运费压力有所缓解，叠加后续疫情边际好转，国内酵母企业出口有望回升，缓解国内酵母行业竞争压力；2）疫情受益：3 月以来国内疫情反复，酵母为疫情受益品类，收入及毛利端均有望提速。

    成本压力拖累Q1 利润率，Q2 将迎改善。1）糖蜜成本上行拖累Q1 盈利：2022Q1 毛利率/毛销差分别为26.7%/20.0%，同比-6.6/-7.1pct，主要系糖蜜成本及海运费上涨，期间费用率14.8%，同比+1.5pct，其中销售/管理费用率6.7%/3.2%，同比+0,5/+0.2pct，净利率10.5%，同比-6.5pct；2）后续季度成本压力有望逐步缓解：根据Wind 数据，南宁糖蜜现货价由12 月初1490元/吨降至1月底1265元/吨，2月有所回升但幅度有限，对应2022Q1使用的糖蜜成本较高，同时Q2 以来海运费压力也有所缓解，因此2022Q1为全年成本压力较大的季度，预计后续毛利率有望改善。

    投资建议。我们维持此前盈利预测， 预计2022-2024 年营业收入126.5/146.1/167.8 亿元，同比+18.5%/+15.5%/+14.8%，归母净利润14.0/17.8/21.9 亿元，同比+6.6%/+27.6%/+23.1%，当前股价对应PE24/19/15 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：产能推进不及预期、原料成本超预期上行、食品安全风险。