事项：公司发布2021 年三季报，公司前三季度实现收入75.94 亿元，同比+18.17%，归母净利润10.18 亿元，同比+0.54%，扣非归母净利润8.99 亿元，同比-5.08%。单Q3 实现收入23.60 亿元，同比+13.22%，归母净利润1.90 亿元，同比-35.23%，扣非归母净利润1.73 亿元，同比-37.77%。

    　　评论：

    　　国内主业较快增长，出口业务明显放缓。公司单Q3 实现收入23.6 亿元，同增13.22%。分地区来看，Q3 国内业务同增18.85%，延续较快增长，而海外业务同增6.91%，海外增速环比放缓，主要系海运运费大幅上升，同时人民币汇率走强亦有影响。分品类来看，预计单Q3 酵母业务双位数增长，其中国内酵母业务较快增长，衍生品业务中，Ye 调味业务、微生物营养业务均保持高增，动物营养增速或环比放缓，推测受去年同期饲料全面禁抗，动物营养产品超负荷生产导致高基数影响。

    　　Q3 成本压力骤增，盈利短期承压。公司Q3 毛利率为24.58%，同降14.72pcts，除了因运输费用从销售费用转计成本，三季度成本压力骤增，在全球性通胀背景下，今年国内糖蜜价格涨幅明显，淡季继续大幅上涨，下半年采用高价库存，同时辅料和能源成本亦大涨，系毛利率大幅下滑主因，另外限电减产、生产线正常停产检修集中在三季度，也影响短期毛利率。费用端方面基本平稳，单Q3 销售费用率同降6.03pcts 至5.99%（转计成本），管理费用率提升1.29pcts至4.47%，主要系计提股权激励费用；财务费用率同降1.17pcts 至0.53%。综上，主要受成本大幅上涨影响，单Q3 归母净利率8.06%，同比大幅下降6.03pcts。

    　　多产品提价已落地，支撑明年增长，中长线成长路径依然清晰。由于国内糖蜜价格仍然处于高位，预计今年底集中采购季成本仍较高，为缓解明年成本压力，行业主要企业均已提价应对，其中安琪于10 月对国内主要产品大幅提价，B 端酵母分产品提价20-30%+不等，酵母抽提物YE 约提价12%，动物营养产品约提价20%等，提价幅度为近十年最大，预计本次提价产品营收占总营收40%左右，我们测算可贡献明年近10 个亿营收增量，同时消化成本压力。除此之外，公司也将通过集中产能保障高利润产品、削减不盈利产品，以及采用替代性原料水解糖等方式，同时不排除进一步提价政策，保障明年利润率水平。

    　　从中长期看，公司全球布局的战略路径依然清晰，根据公司定增方案，十四五规划末产能有望达到40 万吨以上，五年产能复合增速将达8%左右，全球稳步扩张背景下，届时产能规模将可比肩全球最大的酵母公司乐思福。同时基于公司持续积累的研发基础，在酵母基础业务之外，不断延伸酵母抽提物、营养品等高增长业务，成长速度和稳健性依然清晰。

    　　投资建议：成本压力极值已过，当下已是价值区间，维持目标价66 元及“强推”评级。公司当前估值已price in 市场对下半年成本骤增压力的预期，在主要产品大幅提价后，公司已将成本压力向下传导，预计自四季度起盈利压力将逐步缓解，随着明后年糖蜜成本的回落，公司提价的弹性效应将有望充分体现，带动盈利率提升。我们调整21-23 年EPS 预测至1.67、1.95 和2.43 元（原预测为1.83、2.16、2.50），当下股价对应22-23 年25 和20 倍PE，基于一年维度，我们维持目标价66 元，对应23 年近30 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：原材料持续上涨、产能集中投放大幅折旧、下游需求不及预期、汇率波动等。