事项：

    　　公司发布2023 年一季报：归母净利5.3 亿元/同比-21%、环比扭亏。

    　　评论：

    　　2022 年亏损约27 亿元，受疫情、门店改革影响。公司2022 年归母净利约-27亿元、扣非归母-30 亿元，其中4Q22 单季归母-34 亿元、扣非归母-35 亿元。

    　　受疫情影响，公司旗下门店在2Q22-4Q22 期间闭店时间较长，线下消费场景受损明显，尤其是营收占比较高的华北、西北地区。此外，公司继续执行门店结构改革战略，经销网点从2021 年的786 家调整至2022 年的779 家。

    　　1Q23 扭亏为盈，线下消费场景逐步恢复。公司1Q23 归母净利5.3 亿元/同比-21%、环比扭亏，扣非归母4.7 亿元/同比-26%、环比扭亏。主要受益于线下消费场景的恢复，公司门店经营运作渐入正轨，估计新车、售后及相关衍生业务利润率有所恢复。此外，信用减值及资产减值的负面影响环比减少约7 亿元。

    　　员工持股计划彰显经营决心，2023 年目标25 亿元净利润。为进一步建立健全长效激励机制、吸引优秀人才，公司拟实施2023 年员工持股计划，对不超过875 名员工激励不超过6,500 万股，约占总股本的0.8%，员工受让价格为回购账户中累计回购股票的均价。持股计划2023-2025 年的考核目标为：经审计净利润不低于约25.0/33.8/45.6 亿元。公司上市以来分别在2015/2019 年计划实施员工持股，2015 年不设立考核目标、2019 年的持股计划受宏观及疫情影响停止实施。本次是公司历史上第一次带有经营考核目标的员工持股计划。

    　　积极应对传统经销商改革压力，公司拥有重估潜力。随着新能源旺销，传统燃油车市场份额萎缩明显，销售燃油车的传统经销商面临极大转型压力。公司一方面优化旗下燃油车门店结构，持有豪华、头部合资品牌，关停并转二三线合资及亏损品牌。另一方面，积极布局新能源经销网络，已和长城欧拉、小鹏、阿维塔、哪吒、赛力斯、岚图等多品牌建立授权沟通。1Q23 末公司所有者权益约447 亿元，其中流动/非流动资产725/514 亿元（含固定资产120 亿、商誉187 亿）；流动/非流动负债634/158 亿元（含短借362 亿、票据及应付149亿）。公司当前市值约181 亿元，对应1Q23 末PB 约0.4 倍，拥有较大重估潜力。

    　　投资建议：受益于线下消费场景恢复，公司经营困境反转。员工持股计划彰显管理层经营决心，有望调动员工积极性助力公司经营加快恢复。考虑到今年汽车市场的增长压力及价格战加剧背景，我们预估公司2023-2025 年业绩为：

    　　1） 营业收入：1,506/1,629/1,731 亿元，同比+13%/+8%/+6%；2） 归母净利：20.3/27.1/33.2 亿元，同比扭亏/+33%/+23%；3） EPS：0.25/0.33/0.41 元。

    　　考虑公司2019 年以来PE 位于7-13 倍区间、PB 位于0.4-1.0 倍区间。结合当下对传统经销商业态的谨慎预期，给予公司2023 年PE 11 倍/PB 0.5 倍，对应目标市值约223 亿元、目标价2.75 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：汽车销量不及预期、价格战竞争加剧、门店改革不及预期。