事项：

    　　公司发布2020 年报及2021 年一季报：

    　　1） 营业收入：2020 年1,584 亿元/-7%，1Q21 单季422 亿元/+65%；2） 毛利率：2020 年8.2%/-1.6PP，1Q21 单季8.8%/-0.3PP；3） 期间费用率：2020 年6.5%/-0.1PP，1Q21 单季6.1%/-3.4PP；4） 归母净利：2020 年15.2 亿元/-42%，1Q21 单季6.5 亿元/扭亏为盈。

    　　评论：

    　　业绩符合预告，公司经营调整稳步推进。2020 年报及2021 年一季报结果符合此前业绩预告，经营上持续改善，值得额外关注的是：

    　　1） 网点数量降至809 个，去年优化43 家门店，豪华车销量占比23.5%/+3.5PP；2） 资产+信用减值6.4 亿元、投资净收益4.9 亿元，两项合计同比+4.1 亿元；3） 4Q20、1Q21 所得税率超过20%，2-3Q20 的所得税优惠或结束。

    　　季度间新车业务毛利率波动大，1Q21 盈利回暖。4Q20 新车业务毛利率仅为1.4%，同比-2.2PP、环比-1.8PP。估计是因为3Q20 新疆、大连等地区疫情反复，公司积压库存较高，4Q20 牺牲利润进行清库。1Q21 新车业务毛利率为3.4%，同比+0.9PP、环比+2.0PP。估计是因为汽车行业自4Q20 面临芯片短缺问题，厂家、经销商1Q21 渠道折扣有收回，利好经销商盈利的恢复。

    　　芯片短缺2Q21 难解决，预计2Q21 单车毛利继续上行1-2k 元。汽车芯片供应受到多因素、多行业的冲击（此前报告中有介绍），预计2Q21 短缺仍将延续，2H21 有望恢复。实际上，3 月行业库存系数已降至1.54（流通协会）、低于2019 年同期，而1Q21 上险较2019 年增长4%（银保监会），阶段性的供需失衡促使渠道继续收回折扣、加价。广汇汽车1Q21 新车业务单车毛利约0.64万元，好于2020 年季度、略低于1Q19 的表现。我们预计2Q21 单车毛利可能继续增长1-2k，边际毛利增量约3 亿元。2H21 单车毛利或回归至正常区间。

    　　2021 年重新出发，抓住数字化、二手车发展机遇。公司门店结构、管理效益持续改善，经营成果有望恢复。此外，公司计划用5 年时间完成传统汽车经销商向数据运营科技公司的全面转型，目标成为“为车主提供全方位高品质生活的服务商”。二手车税改之后，通过搭建全国性的二手车平台，公司二手车经销量的占比及盈利性在持续提升。数字化、二手车是公司未来发展的机遇。

    　　投资建议：短期，芯片问题促使公司盈利回暖，我们预测2021-2023 年公司营业收入1,749 亿元、1,889 亿元和1,984 亿元，上调公司2021 年-2022 年预测归母净利润至27.1 亿元/+79%、28.3 亿元/+4%，引入2023 年预测归母净利润33.6亿元/+19%。2021 年-2023 年EPS 分别为0.33 元、0.35 元和0.41 元(21 年原测值为0.29 元)。给予2021 年11 倍PE、0.7 倍PB 估值，维持目标价3.80 元、维持“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期、新车毛利不及预期、行业竞争加剧。