盈利有望逐季改善，长期成长值得期待

    广汇汽车是国内最大的汽车经销商集团，主要覆盖中高档以及豪华品牌。

    在本文中，我们分析和测算了中国汽车售后维修服务市场（简称“后市场”）的发展规模，以及豪华车需求的增长潜力。此外，通过回顾和分析国内第二大汽车经销商集团中升控股2010 年上市以来的业绩和股价表现，我们认为广汇汽车有望在2020 年下半年开始进入业绩较快增长阶段。此外，随着增长稳定且毛利较高的后市场业务占比提升，公司业绩周期性有望减弱，资产负债表改善也会推动估值提升。我们预计公司2020-2022 年EPS为0.26/0.37/0.42 元，维持“买入”评级。

    汽车后市场有望维持稳定成长，维修保养业务占比提升美国新车销量在2000 年见顶，但是2000-2019 年，由于总汽车保有量提升、汽车总行驶里程数增加以及车龄增加，美国维修后市场保持了平稳增长，市场规模年复合增速3.7%。我们认为中国的汽车后市场有望复制美国道路，获得长期稳定成长。我们估计中国乘用车售后维修保养市场规模将从2019 年的6,770 亿元稳步增长至2030 年的1.696 万亿元，年复合增长率8.7%。我们认为，随着时间推移，高毛利的后市场业务占比逐步提升，推动公司利润稳健增长。

    消费升级，公司豪华车占比提升

    根据我们测算，截至2019 年，中国的豪华车渗透率在13.8%左右，我们预计到2030 年，中国豪华车销量渗透率达到20.1%。2019 年，广汇汽车豪华车店面占比29%，相对其他经销商豪华车占比较低。我们认为公司正在进行店面改造，逐步将盈利性较差的品牌改造成盈利性较好的日系和豪华车品牌，预计未来公司豪华车店面占比有望进一步提升。公司有望受益于行业消费升级，豪华车渗透率提升，盈利能力改善。

    复盘中升控股：后市场业务稳步增长推动盈利周期性减弱我们复盘了中升控股2010 上市至今的业绩和股价表现，认为中升在2015 年迎来归母净利润拐点并取得卓越表现的原因是：1）2016-2017 年，汽车需求改善，公司新车销售毛利率提升；2）后市场业务贡献稳步提升，抵消了新车销售毛利率的波动；3）售后业务占比提升，公司盈利周期性减弱；4）现金流改善，财务费用降低，资产负债表修复。盈利增长、周期性减弱、资产负债表修复，三重因素推动公司估值中枢从10 倍PE 提升至20 倍左右PE。

    销量和归母净利润有望同比改善，维持“买入”评级我们预计公司2020-2022 年分别实现归母净利润21/30/34 亿元，EPS 分别为0.26/0.37/0.42 元，同行业可比公司21 年平均估值15XPE，给予公司21 年15XPE 估值，上调目标价至5.55 元（前值5.18 元），维持“买入”评级。

    风险提示：汽车销量不及预期，疫情影响公司经营，资产减值风险。