碳中和背景下，内蒙古自治区严格执行“双控”政策，其他省有望跟进

    2020 年中央经济工作会议明确将做好碳达峰、碳中和工作确定为2021 年八大重点任务之一。“十三五”期间，内蒙古多项能耗指标排名倒数，能耗双控形势严峻，乌兰察布与鄂尔多斯的问题最为突出。进入“十四五”之后，内蒙古自治区开始对重点能耗行业铁合金冶炼进行整改。首先取消了工业用电的优惠电价，其次限制类产能加征0.1 元的差别电价，单度电的成本增加了0.14-0.16 元，对无自备电厂的限制类硅铁产能，相当于成本直接增加了1120-1280 元左右。淘汰落后产能方面，25000kVA 及以下的矿热炉预计在2022 年底前退出，符合条件的可按1.25：1 进行产能减量置换。龙头企业由于占据成本优势大概率会进行产能置换，而其他小厂体量小资金更为紧张，且不具备自发电的成本优势，进行产能置换的可能较小。根据限制类企业明细表，预计会有38.8 万吨硅铁产能自然退出，占全国硅铁产能的7%以上。

    在内蒙古政策出台后，甘肃省也出台了类似政策，在二季度开始对限制类产能征收差别电价，甘肃的硅铁产能占到了全国的10%。

    根据19 年数据，能耗总量和单位能耗的增速排名倒数前三的省份为内蒙、宁夏和辽宁。宁夏是硅铁另一个主产区，如果宁夏后续出台相关双控政策，硅铁的紧缺程度会进一步加剧。

    硅铁在下游成本中占比较低，涨价弹性较大。

    根据Mysteel 统计，2020 年全国焦炭去产能2500 万吨，仅占2019 年全国产量的5%，焦炭的价格涨幅就已经达到了50%以上。内蒙此次被列入限制类产能且没有自备电厂的硅铁产能已经达到了7%以上，拥有自备电厂的硅铁厂无论置换或者退出，也都会再损失一部分产能，其他省份后续也可能推出相应政策，实际影响必然大于这一比例。而硅铁在钢铁成本占比不到5%，焦炭占比30%-40%，硅铁涨价弹性必然大于焦炭。

    鄂尔多斯是全国硅铁龙头，受益于硅铁和PVC 的涨价。

    鄂尔多斯硅铁年产量为160 万吨，占全国产量的30%以上，是毫无疑问的硅铁龙头。我们保守假设硅铁涨价50%达到8500 元，则不含税价格增长2500 元。硅铁价格每增加1 元，公司利润增厚1*160（产量）*78%（扣除少数股东损益）*85%（扣除所得税）=106 万元，硅铁不含税价格上涨2500 元对应的利润增厚可达26.5亿元。本年仅考虑PVC 涨价和二期满产，多晶硅子公司扭亏为盈，利润就可达到30 亿元以上。在50%的涨价幅度下，2021 年业绩预估可达到60 亿，对应10 倍PE，目标市值600 亿。

    盈利预测和投资建议：我们预估公司2020-2022 年的营业收入分别为222.31 亿元、302.79 亿元和310.93 亿元，对应的归母净利润分别为17.44 亿元、60.22 亿元和63.47 亿元，对应的PE 分为为10/3/2.8。以2021 年的业绩作为估值基准，对应10 倍估值，公司合理市值为600 亿，对应的股价为42 元，维持“买入”评级。

    风险提示：政策执行力度不达预期